Доступ, инновации и новые пути к прогрессу: Частные рынки (Глобальные перспективы)

Доступ, инновации и новые пути к прогрессу: Частные рынки

Частные рынки находятся в поворотной точке своей эволюции. Поскольку компании дольше остаются частными, а не выходят на биржу, широкий круг инвесторов проявляет интерес к получению доступа к непубличным компаниям.

Для данного выпуска Citi GPS институт Citi Institute опросил более 80 участников экосистемы частных рынков: от инвестиционных фирм, институциональных инвесторов и управляющих частным капиталом до пенсионных фондов, венчурных капиталистов и финтех-провайдеров. Цель — представить уникальный обзор трансформации частных рынков на 360 градусов.

За последние 20 лет частные рынки превратились из нишевого класса активов в индустрию объемом около $16 трлн. Традиционно главным драйвером роста были институциональные инвесторы, привлеченные потенциалом более высокой доходности и диверсификацией. Однако сегодня индивидуальные инвесторы все чаще участвуют в этом сегменте через управляющих активами (Wealth managers) и пенсионные планы с установленными взносами (DC).

В отчете рассматривается, как этот новый тип инвесторов способствует изменению отрасли и потенциальной демократизации доступа к частным рынкам. Этот сдвиг заставляет управляющих фондами (генеральных партнеров, GP) пересматривать способы взаимодействия с инвесторами (ограниченными партнерами, LP) и внедрять инновации в свои продуктовые предложения. Данные, искусственный интеллект (ИИ) и цифровизация являются ключевыми факторами в этом меняющемся ландшафте. GP все чаще осознают необходимость надежных стратегий работы с данными для управления огромными объемами неструктурированной информации о частных компаниях, улучшения отчетности и оптимизации инвестиционных процессов.

В конечном итоге индустрия частных рынков движется к более интегрированному и ориентированному на решения подходу. Это подразумевает потенциальный переход от восприятия публичных и частных рынков как отдельных сущностей к единой экосистеме, где распределение активов происходит на основе типов активов в обоих сегментах.

AUM частного капитала ($ млрд)

Источник: PitchBook Data, Inc.

Ключевые выводы

1. Эволюция базы инвесторов: Частные рынки выросли в индустрию объемом $16 трлн, в основном за счет институциональных инвесторов, но индивидуальные инвесторы также ищут доступ через управление капиталом, цифровые платформы и пенсионные планы DC.
2. Интегрированные портфели: Традиционная граница между публичными и частными рынками стирается. Инвесторы все чаще принимают целостный кросс-рыночный подход к формированию портфеля, что стимулирует спрос на интегрированные решения.
3. Загадка ликвидности: Частные рынки известны своей премией за неликвидность и ожиданием более высокой доходности при долгосрочной блокировке активов. В то же время новый тип инвесторов требует большей ликвидности. Такие продукты, как фонды «evergreen», могли бы стать компромиссом.
4. Эволюция вторичного рынка: Вторичный рынок достигает зрелости; сделки, инициированные как LP, так и GP, обеспечивают жизненно важную ликвидность. Это позволяет инвесторам эффективнее управлять портфелями и капиталом, а GP — дольше удерживать ценные активы.
5. Технологии как дифференциатор: Данные, искусственный интеллект (ИИ) и цифровизация имеют решающее значение для обеспечения конкурентного преимущества. ИИ применяется на протяжении всего инвестиционного цикла — от поиска сделок (deal sourcing) и комплексной проверки до мониторинга портфеля и обслуживания клиентов.
6. Создать или купить: Пересматривая стратегии роста, компании могут либо покупать, либо создавать новые компетенции — или вступать в стратегические партнерства — для расширения предложения на частных рынках или преодоления разрыва между экспертизой на публичных и частных рынках.

• ~$16 трлн — Примерный объем индустрии частных рынков.
• ~$650+ млрд — AUM фондов вторичного рынка в 2024 году.
• 68% — Процент консультантов, планирующих увеличить аллокацию в частные активы.

Как мы проводили анализ

Выводы данного отчета основаны на 85 интервью с руководителями высшего звена и другими лидерами в сфере финансовых услуг. Опрошенные инвесторы варьируются от специализированных фирм разного размера до диверсифицированных управляющих активами, компаний по управлению частным капиталом, венчурных фондов, хедж-фондов, пенсионных провайдеров и страховщиков. Среди других респондентов — отраслевые ассоциации, биржи и финтех-компании.

Citi работает с GP и LP по всему миру через свои подразделения Markets, Services и Banking. Платформа Wealth обслуживает потребности широкого круга квалифицированных инвесторов, получающих доступ к частным рынкам. Отчет объединяет широкий спектр мнений по всей экосистеме частных рынков, используя сеть клиентов Citi, внутренних экспертов и сервис-провайдеров для получения глубокой аналитики вызовов и возможностей для участников индустрии.

Интервью по географии и типам компаний

Источник: Citi Institute (Регионы: Северная Америка, EMEA, APAC)

Инвесторы и эксперты отрасли | Финтех-компании и другие поставщики услуг | *«Инвесторы» включают GP/управляющих фондами частных рынков, LP и фирмы по управлению благосостоянием. «Поставщики услуг» включают биржи. | 54% | 14% | 68% | 32% | 32%

Глоссарий

Частные рынки (Private markets):

Любые инвестиции в активы, которые не торгуются на публичных рынках (например, на фондовых биржах). Инвестиции включают частный акционерный капитал (private equity), венчурный капитал, частное кредитование (private credit), инфраструктуру и недвижимость. Сюда относятся различные способы инвестирования, включая прямые инвестиции, вторичные рынки (secondaries), соинвестирование и инвестиции в фонды (или фонды фондов).

Генеральные партнеры (GP) и управляющие фондами частных рынков:

Управляющие фондами частного капитала, которые обычно привлекают средства внешних инвесторов. Сюда относятся управляющие, работающие как на публичных, так и на частных рынках.

Партнеры с ограниченной ответственностью (LP):

Инвесторы, предоставляющие капитал GP для инвестирования в их фонды.

«Вечнозеленые» фонды (Evergreen funds):

Широкий термин для описания открытых фондов, позволяющих осуществлять непрерывную подписку и не имеющих фиксированного срока существования. Они также обычно позволяют выкупать доли в определенных пределах (например, периодически или по усмотрению GP), из-за чего их называют «полуликвидными».

Фонды с целевой датой (Target-date funds):

Долгосрочные фонды, в которых распределение активов корректируется от более рискованных и потенциально высокодоходных инвестиций к потенциально «более безопасным» по мере приближения инвестора к пенсионному возрасту.

«Я считаю, что есть веские аргументы в пользу того, что рынки капитала, по крайней мере в США, приватизируются. Посмотрите на взрывной рост частного кредитования и частного акционерного капитала. Мы переходим от модели публичных рынков капитала к модели частных рынков. Это оказывает глубокое влияние на формирование портфеля». — Представитель финтеха / поставщика услуг

Расширение базы инвесторов

До сих пор большая часть роста на частных рынках обеспечивалась институциональными инвесторами. Однако индивидуальные инвесторы, которые исторически имели низкие аллокации, все чаще получают доступ к этому классу активов через управляющих благосостоянием и пенсионные планы с установленными взносами (DC).

GP также фокусируются на улучшении своих возможностей по работе с ритейлом, что требует переосмысления их продуктовых и технологических предложений. Те, у кого уже есть подразделения по управлению благосостоянием, могут иметь преимущество, но им все равно придется придумать, как интегрировать публичные и частные инвестиции в единый клиентский опыт. Респонденты выразили сомнение в необходимости предоставления возможностей частного рынка напрямую потребителям. Вместо этого они ориентированы на клиентов сегмента управления благосостоянием — как правило, состоятельных (HNW) или сверхсостоятельных (UHNW) инвесторов (рис. 2). Ведутся дискуссии о том, чтобы сделать частные рынки более доступными для массового высокодоходного сегмента (mass affluent) и даже ритейл-сегментов через брокерские компании и другие платформы прямого взаимодействия с потребителем или пенсионные планы с самостоятельным управлением.

Канал управления благосостоянием: Поиск диверсификации

Состоятельные индивидуальные инвесторы все чаще направляют средства на частные рынки, стремясь диверсифицировать свои портфели и получить доступ к потенциально более высокой доходности по сравнению с публичными рынками. В опросе Blackstone 2025 года 68% опрошенных консультантов заявили, что планируют увеличить свои аллокации в частные рынки. Добавление продуктов частных рынков может помочь консультантам и управляющим благосостоянием укрепить отношения с клиентами и привлечь новых. Расширение капитала частных лиц создает значительные возможности, но также вносит потенциальную сложность для GP, чьи бизнес-модели были разработаны для институтов с крупными инвестициями и человекоцентричным клиентским сервисом.

GP может потребоваться переход к гибридной модели обслуживания клиентов, которая соблюдает баланс между институциональными и индивидуальными инвесторами. Эта трансформация создает возможности для инноваций и предоставления услуг в таких областях, как обучение и консалтинг, технологии и операции, дизайн продуктов и дистрибуция. Появилось новое поколение цифровых платформ, соединяющих финансовых консультантов и частных инвесторов с фондами частных рынков (рис. 1). Эти маркетплейсы обычно объединяют обязательства в фидерных фондах и оптимизируют процесс распределения, снимая нагрузку с GP и снижая инвестиционные минимумы. Респонденты обсуждали работу с этими каналами, а также партнерство с банками, управляющими благосостоянием и другими сторонними дистрибьюторами для выхода на рынок частного капитала.

Рисунок 1: Цифровые платформы как связующее звено между частным капиталом и частными рынками

Источник: TrendWatch – 2023 Edition, Citi Business Advisory Services

Рисунок 2: Уровни благосостояния по чистому капиталу

Источник: Адаптировано из Disruption and Transformation in Wealth, Citi Business Advisory Services совместно с Citi Securities Services

Пенсионные фонды DC: Сдвиг в сторону частных активов

За последние десять лет активы пенсионных планов с установленными взносами (DC) в семи крупнейших пенсионных рынках (Австралия, Канада, Япония, Нидерланды, Швейцария, Великобритания и США) росли на 6,7% в год по сравнению с 2,1% для планов с установленными выплатами (DB). На долю DC сейчас приходится 59% от общего объема пенсионных активов этих стран в размере 53,5 трлн долларов (оценка на конец 2024 года) по сравнению с 43% в 2009 году. В Австралии, внедрившей автоматическое зачисление в 2012 году, DC составляют 89,2% от общего объема. Суперфонды этой страны имеют солидный опыт аллокации средств на частные рынки.

Пенсионные планы DC оказались в центре внимания и в других юрисдикциях. В августе 2025 года президент США Дональд Трамп подписал указ, который может снизить барьеры для инвестирования планов DC в альтернативные инструменты, включая частные активы. Это может обеспечить приток капитала на частные рынки из сегмента DC США объемом 12,5 трлн долларов. В Великобритании в 2023 году 11 подписантов заключили Соглашение Мэншн-Хаус (Mansion House Compact), обязавшись направить 5% средств в нелистинговые акции к 2030 году (по сравнению с обязательством в 0,36% в начале 2024 года).

«У ритейла менталитет публичных рынков в отношении прозрачности и ликвидности. Частные рынки гораздо более закрытые и непрозрачные». — Представитель финтеха / поставщика услуг

Аналогично клиентам по управлению благосостоянием, пенсионные фонды DC имеют требования, отличные от требований институциональных инвесторов. Например, они могут быть более чувствительны к комиссиям и иметь регуляторные ограничения. В Великобритании для схем DC установлен предел комиссий (charge cap) в размере 0,75%. Одним из важных ограничений является потребность в ликвидности, аналогичной той, что предоставляют публичные рынки. Индивидуальные инвесторы также могут требовать такой ликвидности от частных активов. Прозрачная и надежная отчетность также будет важна для того, чтобы инвесторы понимали оценки и доходность в контексте своего общего портфеля. Регуляторы рассматривают защитные механизмы: Управление по финансовому регулированию и надзору Великобритании (FCA) подчеркивает важность того, чтобы потребители могли принимать обоснованные решения. В США Консультативный комитет инвесторов (IAC) предложил Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) рекомендации о том, как зарегистрированные фонды могут обеспечить инвестирование в частные рынки, включая дополнительные меры защиты инвесторов и изменения в раскрытии информации.

GP могли бы предоставлять образовательные ресурсы, чтобы помочь провайдерам DC и консультантам понять частные рынки, включая руководство по структурам фондов, механике комиссий, классам активов и общему формированию портфеля (рис. 3). Кроме того, необходимо будет контролировать обеспечение справедливого доступа к возможностям для инвесторов разного типа и размера, учитывая опасения, что фонды или активы более высокого качества могут быть доступны не всем.

Рисунок 3: Ключевые факторы для GP по привлечению каналов Wealth и DC

«Первое, на чем мы сосредоточены, — это ликвидность. Характер нашего бизнеса таков, что мы обещаем клиентам доступ к средствам, если они захотят выйти из активов. Мы думаем о том, как доступ к нелистинговым инструментам меняет профиль ликвидности наших опций». — Инвестор

Вызовы и препятствия

Рост замедляется в сложных условиях фандрейзинга

Несмотря на значительный рост, частные рынки в последние годы столкнулись с трудностями. После бума фандрейзинга в 2021 году сбор капитала замедлился (рис. 4). Также произошел сдвиг в сторону крупнейших игроков, что создает проблемы для небольших фирм, стремящихся к росту. Рисунок 5 демонстрирует, как крупнейшие GP захватывают все большую долю сборов: около 41% фандрейзинга частного капитала приходится на управляющих с активами более 5 млрд долларов в 2025 году по сравнению с примерно 17% в 2015 году (по данным PitchBook Data, Inc.). Многие респонденты отметили сложную среду сбора средств, при этом некоторым приходится прилагать гораздо больше усилий для привлечения того же объема капитала, что и раньше. Другие препятствия включают более высокую планку AUM для доступа небольших фондов к услугам и инвесторам, а также нежелание LP повторно вкладывать средства, если доходность была разочаровывающей.

Среда выхода из активов усугубляет проблемы

Процесс выхода из активов (exits) также осложнился на фоне волатильности публичных рынков, что замедлило возврат капитала инвесторам и создало трудности для институтов. Геополитическая нестабильность вносит неопределенность в индустрию управления инвестициями в целом. Высокие процентные ставки еще больше осложнили заключение сделок и условия выхода. Согласно PitchBook Data, Inc., соотношение инвестиций в private equity к выходам достигло самого высокого уровня за десятилетие — более 3:1. Эти условия заставили переосмыслить методы управления капиталом для наилучшего удовлетворения нужд как институциональных, так и индивидуальных инвесторов.

Рисунок 4: Активность фандрейзинга в сфере частного капитала

Источник: PitchBook Data, Inc.

Рост требует инноваций и нового мышления

GP должны быть более инновационными в том, как они поддерживают рост и ищут новые источники конкурентных преимуществ. Многие управляющие переходят от мышления «создания и продажи продуктов» к более тесному сотрудничеству, чтобы гарантировать инвесторам доступ к необходимым им инструментам. Драйверы роста смещаются в сторону более глубокого взаимодействия с ключевыми инвесторами.

клиентов, которые выступают в качестве «якорей» и представляют собой потенциальные постоянные формы капитала, такие как суверенные фонды благосостояния и страховые компании. Генеральным партнерам (GP) может потребоваться обеспечить инвесторам большую прозрачность, безупречный клиентский опыт и более индивидуальные решения, включая расширение опций в области ликвидности. Вместо подхода «просто создай это, и они придут»... мышление изменилось в сторону того, чтобы прислушиваться к желаниям инвесторов, анализировать действия конкурентов и состояние рынка.

Инвестор

Figure 5: Private capital raised by size bucket

Source: PitchBook Data, Inc.

(Примечание: На графике представлена процентная доля привлеченного частного капитала в зависимости от размера фонда с 2008 по 2025 гг.)

Частные рынки становятся более доступными

Меняющаяся база инвесторов и эволюционирующие потребности участников рынка требуют диверсификации инвестиционных инструментов. Ключевыми стали два направления: встраивание ликвидности в продукты и расширение возможностей для торговли активами или их более длительного удержания через вторичный рынок (secondaries).

Эволюция потребностей инвесторов стимулирует инновации в продуктах

На частных рынках появляется ряд новых инвестиционных инструментов, которые позволяют диверсифицировать портфель в дополнение к традиционным закрытым фондам с механизмом внесения капитала по требованию (drawdown funds). В этом разделе освещены некоторые типы структур, привлекшие внимание в последнее время.

Бессрочные фонды (Evergreen Funds)

Уровень ликвидности, предлагаемый бессрочными фондами, стал предметом активного обсуждения среди участников данного исследования. Эти продукты обеспечивают частичную ликвидность, немедленный доступ к активам и более низкие пороги входа (минимальные инвестиции), что расширяет круг потенциальных инвесторов. Они позиционируются как возможный «мостик» для новых игроков на частных рынках. Концепция полуликвидных фондов с частными активами не нова — неторгуемые фонды инвестиций в недвижимость (REIT) существуют с 1990-х годов.

Однако их внедрение становится все более массовым, и они развертываются в более широком спектре классов активов и стратегий. Многие управляющие фондами частных рынков, с которыми мы беседовали, уже запустили или изучают возможность создания полуликвидных фондов. По данным Morningstar, чистые активы полуликвидных фондов в 2024 году достигли $344 млрд по сравнению с $215 млрд в 2022 году. Частные инвесторы получают доступ к этим фондам преимущественно через финансовых консультантов, а не напрямую.

Таблица: Инвестиционные инструменты и их описание

Figure 6. A selection of evergreen fund structures

Source: Citi Institute, ACA, ACA Foreside, Citi Securities Services, Barings, Dechert, Norton Rose Fullbright, ALFI, BNP Paribas, Monetary Authority of Singapore.

Характеристики и риски бессрочных фондов

Респонденты выделили характеристики, которые делают бессрочные фонды (evergreens) более привлекательными:

• Ликвидность: Эти полуликвидные фонды позволяют осуществлять выкуп через установленные интервалы при соблюдении определенных условий и лимитов на суммы вывода. Это дает больше гибкости инвесторам, которым может потребоваться ребалансировка портфеля или капитал, без необходимости прибегать к процессу вторичной продажи.
• Эффективное использование капитала: В типичных drawdown-фондах инвесторы (LP) принимают на себя обязательства, но развертывание капитала может занять годы, при этом комиссии могут начисляться на невостребованный капитал. В бессрочных фондах капитал инвестируется сразу после принятия обязательств, что обеспечивает более эффективное использование средств. Это упрощает общее управление портфелем и планирование.
• Более низкие пороги входа: Бессрочные фонды обычно позволяют инвестировать меньшие суммы по сравнению с закрытыми структурами. Это повышает доступность для широкого круга инвесторов и позволяет достичь большей диверсификации по частным фондам и классам активов. Низкие «тикеты» также могут помочь GP в их усилиях по привлечению капитала и росту.
• Отсутствие фиксированного срока жизни: Это позволяет GP осуществлять долгосрочные инвестиции без давления необходимости выхода (exit) в фиксированные сроки, расширяя инвестиционный пайплайн и обеспечивая возможность дольше удерживать успешные активы. Инвесторы также могут сохранять капитал в рамках одной стратегии, не повторяя аналитическую работу для каждого нового фонда в серии.

Однако бессрочные фонды сопряжены с рисками и вызовами:

• Управление ликвидностью: Фонды являются лишь полуликвидными, что ограничивает возможности выкупа. GP должны гарантировать, что портфель соответствует графику ликвидности фонда, что может ограничивать потенциальные инвестиционные возможности.
• Потенциальная потеря премии за неликвидность: Введение ликвидности может размыть премию за неликвидность, характерную для частных рынков. Возросшая операционная нагрузка также может привести к дополнительным издержкам, и GP должны быть прозрачны в отношении ожидаемой доходности.
• Операционные сложности: Онбординг, маркетинг, фандрайзинг и выкуп долей увеличивают операционную нагрузку на GP, требуя перераспределения ресурсов. Низкие пороги входа означают, что управляющим также необходимы мощности для обработки большого количества мелких транзакций или привлечения третьих лиц.
• Проблемы ценообразования: Поскольку бессрочные фонды предлагают регулярную подписку и выкуп, критически важными становятся точные и прозрачные оценки (valuations).

Биржевые фонды (ETF)

ETF — это торгуемые ценные бумаги, которые отслеживают базовые активы, такие как индекс, акции, облигации, сырьевые товары или корзину активов. В отличие от взаимных фондов, ETF торгуются как обыкновенные акции на бирже. Некоторые ETF обеспечивают доступ к акциям публичных управляющих компаниями прямых инвестиций, хотя они, в конечном счете, инвестируют в листинговые компании и не дают прямого доступа к частным рынкам.

В ряде случаев предпринимались попытки включить частные инвестиции в ETF, хотя SEC ограничивает неликвидные инвестиции в ETF уровнем 15% от активов. Мнения респондентов разделились относительно пригодности ликвидных продуктов для неликвидных активов. Управляющим фондами нужно будет гарантировать справедливую и прозрачную оценку, учитывая, что стоимость базовых частных активов может быть статической.

Одним из примеров является частный кредит. Майкл Андерсон, глобальный руководитель стратегии по кредитным инструментам Citi Research, отмечает: «Частный кредит инвестиционного уровня все чаще встраивается в структуры ETF. Годами инвесторы искали доходность и преимущества диверсификации частного кредита без потери ликвидности публично торгуемого актива. Новое поколение гибридных публично-частных кредитных ETF в некоторой степени удовлетворяет этот спрос, преодолевая при этом сложности оценки и торговли неликвидными активами».

Figure 7. Global ETF AUM split by asset class and strategy ($T)

Source: Citi Institute analysis based on data from Broadridge Global Markets Intelligence. Data as of 15th September 2025

Фонды целевой даты (Target Date Funds)

Чтобы удовлетворить потенциальный спрос со стороны пенсионных планов с установленными взносами (DC), управляющие также стремятся включить частные активы в фонды целевой даты. В США в такие фонды часто инвестируют через планы 401(k). Эти фонды обеспечивают диверсификацию по нескольким классам активов и в настоящее время могут направлять до 15% активов в неликвидные инвестиции. В других юрисдикциях существуют аналогичные фонды, хотя они могут отличаться по названию и характеристикам (например, фонды жизненного цикла). Недавний указ президента Трампа может открыть для фондов целевой даты возможность направлять больше капитала в частные активы. Долгосрочный характер этих фондов может сделать их более подходящими для частных инвестиций, но, как и в случае с ETF, существуют опасения относительно высоких комиссий, необходимости обучения инвесторов, отсутствия прозрачности оценки и влияния событий, связанных с ликвидностью.

Сохраняющийся скептицизм в отношении объединения публичных и частных активов

Несмотря на инновации в продуктах, остается открытым вопрос о том, как лучше всего встраивать частные активы в более ликвидные инвестиционные структуры и делать их доступными для индивидуальных инвесторов, особенно в розничном секторе. Специалистам потребуется решить проблему относительного отсутствия прозрачности и информации, а также в определенной степени работать над стандартизацией отчетности и оценки.

До сих пор неясно, как поведут себя инструменты со смешанными активами, когда инвесторы захотят выйти из них в случае кризиса ликвидности; риски несоответствия активов и обязательств (asset-liability mismatch) потребуют управления. Существуют также опасения, что по мере запуска новых продуктов, таких как бессрочные фонды, объем доступных для инвестирования активов может не вырасти пропорционально. Это может усилить конкуренцию за сделки, что приведет к потенциальной переоценке активов и риску включения ненадлежащих объектов в портфели. Обучение инвесторов также остается критически важным драйвером развития.

«Бессрочные фонды и drawdown-структуры — это принцип "и", а не "или". Сочетайте их: немедленное развертывание капитала и экспозиция вместе с более высокодоходными (high octane) фондами с капиталом по требованию».

Отраслевой эксперт

«Меня беспокоит то, что причина получения такой доходности кроется именно в неликвидности. Поэтому, когда вы форсируете ликвидность, [что происходит с доходностью]? Я не видел много примеров, где, отказываясь от неликвидности, вы сохраняете те же преимущества».

Инвестор

Ликвидность и возможность торговли на частных рынках расширяются

Другие сегменты экосистемы частных рынков также разрушают традиционные представления о неликвидности, включая вторичные сделки по инициативе инвесторов (LP-led) и управляющих (GP-led), а также вторичный рынок венчурного капитала (VC secondaries). Различные бизнес-модели начинают менять взгляды на ликвидность, и такие технологии, как токенизация, также могут играть все более важную роль.

Часть 4/8

Вторичные сделки под руководством LP и GP

Объем активов под управлением (AUM) во вторичных фондах почти удвоился с 2019 года и к 2024 году составил около 650 млрд $. В первом полугодии 2025 года, ставшем самым активным шестимесячным периодом для вторичного рынка, объем сделок достиг 103 млрд $, что на 51% больше, чем за аналогичный период 2024 года.

Вторичные сделки под руководством LP (Limited Partners) происходят, когда инвесторы продают свои доли в фонде другим инвесторам до окончания срока его существования. В сделках под руководством GP (General Partners) активы из одного фонда продаются в новый фонд, обычно называемый «фондом продолжения» (continuation fund); это обеспечивает ликвидность существующим инвесторам фонда, позволяя GP удерживать активы в течение более длительного времени. Традиционно доминировали сделки под руководством LP, но доля сделок под руководством GP выросла, составив 46% от объема сделок в первом полугодии 2025 года.

Среднесрочные рыночные условия, такие как волатильность после пандемии COVID-19 и усложнение условий выхода из инвестиций, способствовали росту активности на вторичном рынке. Вторичные сделки LP позволяют инвесторам проводить ребалансировку своих портфелей или использовать возвращенный капитал в других целях, например, для выполнения регуляторных или фидуциарных обязательств. Сделки GP дают управляющим возможность сохранять привлекательные активы на более длительный срок и справляться с нестабильностью в среде выходов. Многие инвестиционные менеджеры, опрошенные для данного отчета, создали, приобрели или расширили возможности в сфере вторичных сделок или решений по капиталу, чтобы извлечь выгоду из этой растущей возможности. Однако существуют вопросы относительно долгосрочного будущего вторичного рынка и неопределенность в том, насколько вероятно, что портфельные компании выйдут на публичные рынки или будут перепроданы в ближайшие годы — или же менеджеры будут удерживать эти активы в течение более длительных периодов или даже постоянно.

Рисунок 8: AUM вторичных фондов (млрд $)

Источник: PitchBook Data, Inc.

Вторичный рынок венчурного капитала как «возможность для частных управляющих»

Эрик Йи, руководитель отдела вторичных частных рынков, Citi

«Исторически частные компании становились публичными на ранних этапах своего жизненного цикла. Но в условиях тренда на более длительное пребывание компаний в статусе частных, многие инвесторы и сотрудники ищут ликвидность для своих долей в компаниях с венчурным капиталом до традиционных выходов. Когда в таких инвестициях сосредоточен небольшой объем стоимости, потребность в ликвидности не столь велика. Но по мере того, как в этом классе активов накапливается все больше стоимости, растет спрос на ликвидность, позволяющую раскрыть эту стоимость и монетизировать инвестиции по частям.

Вторичные сделки на открытом рынке по-прежнему составляют малую часть общего объема вторичного рынка. Подавляющее большинство транзакций приходится на передачу долей LP и тендерные предложения. Преимуществом таких сделок является спонсорство со стороны компании и доступ к информации. Сделки на открытом рынке выгодны гибкостью сроков. Проработав много лет как на публичном, так и на частном рынках, я нахожу интересным тот факт, что исторически многие управляющие фондами всегда ждали выхода — будь то IPO или сделка M&A. Чем дольше длится цикл пребывания компаний в частном статусе, и если мы столкнемся с новыми случаями рыночной волатильности, это действительно научит частных управляющих более активно управлять своими портфелями и находить возможности для возврата капитала при первой возможности».

Вторичные сделки в сфере венчурного капитала (VC)

Вторичная сделка в сфере VC происходит, когда акции частных компаний с венчурным участием покупаются и продаются, а не выпускаются заново. В 2024 году глобальная активность по прямым вторичным сделкам в сегменте VC достигла 14,7 млрд $, что выше показателей двух предыдущих лет, но ниже пика в 20,9 млрд $ в 2021 году.

Основными драйверами активности являются замедление темпов выхода из инвестиций для венчурных компаний и рост числа крупных частных компаний. В настоящее время существуют различные биржи и брокерские возможности, позволяющие торговать долями в венчурных проектах. К числу институциональных провайдеров относится Citi. Правительство Великобритании планирует запустить систему Private Intermittent Securities and Capital Exchange System (PISCES) в 2025 году для обеспечения вторичной торговли частными акциями. Компании смогут устанавливать ценовые лимиты для своих акций и контролировать, кто их покупает и получает корпоративную информацию.

Токенизация

Токенизация может стать ключом к обеспечению ликвидности на частных рынках. Вместо продажи традиционных долей участия (LP interests) GP могут токенизировать эти доли. Если инвесторы захотят продать свою долю до закрытия фонда, они смогут реализовать свои токены на регулируемой вторичной токенизированной бирже.

Потенциальные преимущества токенизации включают:

• Демократизация доступа: Токенизация позволяет реализовать дробное владение, при котором крупные дорогостоящие инвестиции могут быть разбиты на более мелкие и доступные единицы. Наряду со снижением минимального порога инвестиций, дробное владение может позволить более широкому кругу инвесторов участвовать в частных рынках и открыть потенциально более крупный глобальный пул инвесторов.
• ** Повышение эффективности и прозрачности:** Расчеты по традиционным сделкам на частном рынке могут занимать недели или месяцы. Передача токенов на базе блокчейна может происходить почти мгновенно, снижая риск контрагента и быстрее высвобождая капитал. Многие административные задачи, такие как требования о внесении капитала (capital calls), распределение дивидендов и проверки на соответствие нормативным требованиям, могут быть автоматизированы с помощью смарт-контрактов. Это сокращает ручной труд, человеческие ошибки и сопутствующие расходы.

«Мы могли бы токенизировать доли LP уже завтра, если бы на это был более высокий спрос со стороны LP; пока его нет. Большинство пенсионных фондов это не беспокоит, и они этого не ищут. Мы верим, что это время придет».

Инвестор

Однако токенизация также сопряжена с трудностями, включая необходимость ясности в регулировании. Широкое внедрение требует надежных, безопасных и удобных технологических платформ, а также специализированных кастодиальных решений. Опрошенные эксперты рассматривают токенизацию как будущий потенциал, в частности для повышения эффективности и оптимизации процессов, увеличения ликвидности и стимулирования вторичных сделок, а также снижения инвестиционных минимумов. Однако они также отметили текущее отсутствие спроса на токенизацию со стороны LP.

Рисунок 9: Конвергенция цепочек создания стоимости публичных и частных инвестиций

Источник: адаптировано из: Decomposing Investment Management’s Value Chains (Industry Revolution Series Volume V, June 2022)

В центре: Конвергенция

Интеграция публичных и частных решений

Расширение линейки продуктов и решений по капиталу на частных рынках увеличивает возможности инвесторов. Кроме того, создание механизмов ликвидности и доступности может проложить путь к более интегрированным решениям на стыке публичных и частных рынков, хотя относительный недостаток прозрачности и стандартизации на частных рынках до сих пор препятствовал этим усилиям. Включение частных активов в фонды с неограниченным сроком жизни также может привести к конвергенции цепочек создания стоимости на публичных и частных рынках (рисунок 9). В конечном итоге инвесторы могут отойти от разграничения публичных и частных инвестиций и вместо этого сосредоточиться на классах активов в рамках сквозного публично-частного подхода. Рисунок 10 демонстрирует потенциальный сдвиг в «дереве принятия решений» инвестора при аллокации активов.

Рисунок 10: Пример изменения дерева принятия решений инвестора при распределении активов

Источник: Citi Institute

Традиционное разделение «Публичные vs Частные»

• Публичные рынки (X%) * Акции * Кредитные инструменты * Прочее * Частные рынки (X%) * Акции * Кредитные инструменты * Прочее

Сквозной публично-частный взгляд

• Акции (X%) * Публичные * Частные * Кредитные инструменты (X%) * Публичные * Частные * Прочее (X%) * Публичные * Частные

При сквозном подходе инвесторы могут получать доступ к определенным темам и секторам агностически, независимо от того, является ли рынок публичным или частным, используя адаптированные продукты и решения. Это особенно важно, так как компании дольше остаются частными, что потенциально смещает доступ к определенным темам в сторону нелистинговых компаний. Например, некоторые из самых известных компаний в области искусственного интеллекта (ИИ) являются частными, что означает, что инвесторы исключены из их потенциала доходности. Для обеспечения доступа к частным фирмам могут быть развернуты такие продукты, как ETF или решения, объединяющие различные фонды в индивидуальный портфель. Опрошенные эксперты склонны соглашаться с тем, что частные рынки никогда не будут полностью имитировать характеристики публичных, и между ними должно сохраняться четкое различие. Без того же уровня прозрачности и ликвидности, что и на публичных рынках, сквозной обзор двух рынков потребует тщательного управления частными активами. Это может создать возможности для комплексных портфельных решений (whole portfolio solutions).

«Я рассматриваю это как единый рынок. Я призываю людей думать об этом как о едином рынке и формировать портфель, соответствующий экономике».

Инвестор

Стирание границ между публичным и частным рынками: что это значит для аналитиков?

Традиционный барьер, разделяющий публичные и частные рынки, исчезает. Поскольку новое поколение компаний достигает значительных масштабов и влияния задолго до мысли об IPO, инвесторы требуют такого же уровня аналитической строгости в отношении частных структур, который ранее предназначался только для их публичных аналогов. В условиях этой трансформации инвестиционного ландшафта банки, поставщики исследований и аналитики вынуждены адаптироваться.

Хит Терри, руководитель отдела исследований в области технологий и коммуникаций в Citi, отмечает: «Мы стараемся смотреть шире различий между частными и публичными компаниями. Частные компании оказывают огромное влияние на развитие технологий. Тот факт, что они являются частными, не должен сдерживать нас как аналитиков».

Сегодняшние частные компании, особенно в технологических секторах, таких как ИИ, — это не просто зарождающиеся стартапы; это состоявшиеся игроки с большим количеством клиентов, значительной выручкой и глубоким влиянием на экономику. Инвесторы, ожидающие публичного размещения, рискуют пропустить ключевые фазы их роста. Люси Болдуин, глобальный руководитель отдела исследований Citi, отмечает: «Удлиненный жизненный цикл частных компаний создает дилемму для инвесторов. С одной стороны, частный рынок предлагает возможности. С другой — он характеризуется асимметрией информации и отсутствием стандартизированной отчетности, обычно требуемой на публичных рынках. Без квартальных отчетов о прибылях, биржевых документов и официальных прогнозов, которые предоставляют публичные компании, как инвесторы могут принимать обоснованные решения? Ответ заключается в том, что инвесторам нужно больше исследований. Сейчас насчитывается более 1 500 активных "единорогов" — компаний с оценкой в 1 млрд $ и выше. Эти компании привлекли около 1 трлн $ венчурного финансирования, так что возможности огромны».

Используя сочетание отраслевых знаний, первичных исследований и растущей экосистемы сторонних и альтернативных источников данных, аналитики теперь могут лучше оценивать финансовые показатели частных компаний, включая такие метрики, как EBITDA и CAPEX. Это касается не только известных игроков в сфере ИИ, но и целого ряда компаний в различных секторах, на которые влияют технологии.

Данные, ИИ и цифровизация как драйверы конкурентного преимущества

По мере того как на частные рынки постепенно приходит ликвидность, а грань между публичным и частным стирается, технологии будут играть ключевую роль. Такие процессы, как отчетность, привлечение средств и оценка, должны стать более регулярными, стандартизированными и масштабируемыми, что потребует цифровой трансформации и эффективного управления пайплайном данных.

...цифровизация и автоматизация.

Кроме того, инвесторы все чаще стремятся использовать данные как конкурентное преимущество, усиленное с помощью ИИ. Интеграция данных, ИИ и цифровизации способна повысить эффективность управления инвестициями и портфелем, масштабировать возможности по привлечению капитала и улучшить общее качество обслуживания клиентов. Евгений Белостоцкий, директор по стратегии в секторе секьюритизированных продуктов Citi Research, отмечает, что в сфере частного кредитования становится доступно все больше данных: «Распространение финтех-оригинаторов потребительских кредитов увеличило доступность данных на уровне отдельных займов, что привлекает частных количественных инвесторов, чья работа строится на анализе больших массивов данных».

Четкая стратегия работы с данными — ключ к успеху

В эпоху ИИ данные важны как никогда для инвестиционных менеджеров как на публичных, так и на частных рынках, однако частный сектор сопряжен с особыми трудностями. Начнем с того, что данных о частных компаниях меньше, они часто не структурированы, хранятся в различных форматах и их трудно извлечь. В отличие от публичных компаний, которые обязаны соблюдать строгие требования к отчетности (поскольку они доступны широкой общественности), сформировать комплексное представление о частной компании гораздо сложнее. Кроме того, значительная часть взаимодействия на частных рынках между инвестиционными менеджерами и их клиентами или объектами инвестиций происходит лично. Если такие коммуникации не записываются или не оцифровываются, информацию трудно обобщать и сравнивать.

Инвестиционные менеджеры на частных рынках также могут использовать разрозненные системы и процессы, часто имея неиспользованные или недостаточно задействованные данные. В условиях конкуренции за сделки и фандрайзинг ключевое значение имеет способность оптимизировать инвестиционный процесс и доносить информацию о добавленной стоимости портфельных компаний. Ограниченные партнеры (LP) могут захотеть лучше сопоставлять и сравнивать менеджеров и фонды для облегчения процесса выбора и формирования портфеля, особенно по мере того, как их мышление смещается в сторону комплексного взгляда на весь портфель, включающий как публичные, так и частные рынки. Потребность в четкой и стандартизированной отчетности растет по мере диверсификации клиентской базы менеджеров. Это позволит инвесторам из развивающихся сегментов (Private Wealth, страхование и пенсионные фонды с установленными взносами) лучше управлять своей ликвидностью, понимать риски и принимать обоснованные решения относительно своих целевых показателей доходности и обязательств.

«Данные — это огромная проблема на частных рынках: из-за их закрытости возникает неэффективность. Данные фрагментированы, и это является вызовом для масштабируемости платформы». — Инвестор

Рисунок 11: Шаги по освоению данных и применению ИИ

Источник: Citi Institute

Менеджеры на частных рынках стремятся лучше использовать свои данные и автоматизировать процессы. Участники опроса, проведенного для данного отчета, в целом согласились с необходимостью создания центрального репозитория для консолидированных внутренних и внешних данных, дополненного приложениями и инструментами ИИ (Рисунок 11). Сопровождение и управление (governance) имеют решающее значение для этого процесса, обеспечивая мониторинг данных и приложений, а также надлежащее разграничение прав доступа.

Применение ИИ на частных рынках

В настоящее время внимание респондентов сосредоточено в основном на продуктивности и эффективности, чтобы освободить сотрудников от повторяющихся задач. Следующим шагом станет улучшение результатов, например, в сфере установления отношений с клиентами или потенциальными объектами инвестиций.

«У нас так много данных, потому что мы владеем всеми этими компаниями, которые отчитываются перед нами; таким образом, у нас есть собственный поток проприетарных данных, и наша команда может использовать его для поиска сделок и наиболее эффективных компаний». — Инвестор

Рисунок 12: Применение ИИ в инвестиционном процессе

На Рисунке 12 выделены основные сценарии использования ИИ в инвестиционном процессе. ИИ обладает потенциалом значительно улучшить процесс заключения сделок благодаря способности извлекать и обрабатывать большие объемы данных и составлять детальную документацию. Поисковые системы на базе ИИ также позволяют менеджерам эффективнее искать подходящие компании для инвестирования.

Для внутренних встреч и совещаний с представителями объектов инвестиций генеративный ИИ может помочь обобщать материалы, формулировать вопросы и предлагать темы для обсуждения. ИИ может быть более актуален в одних инвестиционных стратегиях, чем в других. Например, он может быть более эффективным при выявлении множественных целей для инвестиций на ранних стадиях, где представлено больше молодых компаний. Это контрастирует со стадиями позднего выкупа (buyout) или инфраструктурными проектами, где круг объектов инвестиций более определен, а существующие связи играют более важную роль. Респонденты также отметили, как расширенное использование данных улучшило поиск сделок (deal sourcing) в таких областях, как недвижимость, где поиск объектов можно сравнить с поиском «иголки в стоге сена».

В конечном счете, эти процессы поддерживают (а не заменяют) людей в их анализе и принятии решений. ИИ может помочь в мониторинге и анализе портфеля, помогая обобщать и анализировать данные портфельных компаний, обеспечивая сравнение с аналогами и выявление рисков. Некоторые менеджеры используют ИИ для создания стоимости в своих портфельных компаниях, привлекая операционных партнеров или создавая внутренние ИИ-команды и центры компетенций. Эти специалисты помогают определить области, в которых ИИ может быть внедрен внутри портфельных компаний в качестве драйвера роста стоимости.

• Поиск целей с помощью инструментов на базе ИИ | | Скрининг и оценка | • Фильтрация целей на основе критериев поиска

• Обобщение доступной информации о компании-цели | | Due Diligence | • Сравнение метрик компании (EBITDA, CAPEX) с аналогами

• Идентификация рисков и оценка влияния различных сценариев | | Заседание ИК | • Подготовка меморандумов ИК, скоринговых карт и стратегии

• Обобщение материалов по сделке | | Инвестирование | • Подготовка терм-шитов и контрактов

• Извлечение ключевых положений из юридической документации |

Источник: Citi Institute

Несколько респондентов особо выделили сегмент частного кредитования, где ИИ может помочь в процессе андеррайтинга путем анализа документов компании и отраслевых данных для формирования кредитных рейтингов. Использование ИИ для анализа объемных кредитных соглашений также было отмечено как важный сценарий, наряду с извлечением ключевой информации, такой как ковенанты, для последующего мониторинга и анализа.

ИИ в клиентском обслуживании и операционной деятельности

Генеративный ИИ может помочь в решении таких задач, как персонализация электронных писем и других коммуникаций. Его также можно использовать для подготовки ответов на запросы инвесторов и помощи в извлечении данных. GenAI способен обобщать протоколы встреч для систем управления взаимоотношениями с клиентами (CRM), помогая отслеживать взаимодействия. Кроме того, его можно применять для анализа рыночных, веб- и CRM-данных для выявления потенциальных инвесторов, повышая эффективность охвата аудитории.

Агентный ИИ

Способность агентного ИИ принимать решения без вмешательства человека может привести к полной автоматизации рутинных задач и рабочих процессов (Рисунок 13). Например, агенты могут собирать и уточнять данные из различных источников для создания отчетов, проведения комплексной проверки (due diligence) и ответов на запросы клиентов. Он также может сканировать рыночную информацию для выявления потенциальных целей для инвестиций или выполнять административные задачи, такие как бронирование поездок и планирование встреч. Хотя маловероятно, что агентный ИИ будет напрямую использоваться в принятии инвестиционных решений в ближайшем будущем, он, скорее всего, повысит эффективность, позволяя специалистам по инвестициям и дистрибуции сосредоточиться на более интеллектуальной работе. Тестирование и внедрение агентного ИИ на частных рынках все еще находится в зачаточном состоянии, но он обладает потенциалом для значительного роста производительности.

Внедрение ИИ на частных рынках сопряжено с определенными трудностями. Ключевые области, упомянутые респондентами:

• Доступность данных: Невозможно полностью реализовать потенциал ИИ, пока данные остаются ограниченными и противоречивыми; поэтому сбор данных станет ключевой задачей для менеджеров.
• Галлюцинации и неточности: Доверие к ИИ подрывается «галлюцинациями», когда модель генерирует правдоподобную, но фактически неверную или бессмысленную информацию. Модели также могут обучаться на неточных данных. Риск таких ошибок сдерживает широкое внедрение ИИ. Курирование данных и применение человеческого суждения являются критически важными.
• Безопасность данных: Многие инвестиционные фирмы, оберегая свои проприетарные данные, неохотно делятся информацией со сторонними решениями. Существует риск того, что потенциально ценные данные останутся неиспользованными.

Рисунок 13: Резюме сценариев использования ИИ на частных рынках

• Сужение пайплайна на основе множества метрик; обобщение информации | | Инвестиционный процесс (Due Diligence) | • Сравнение целей с публичными и частными аналогами

• Выявление рисков и оценка сценариев; подготовка вопросов и тем для обсуждения | | Инвестиционный процесс (Принятие решений) | • ИИ-скоринг и кредитный анализ; подготовка меморандумов ИК и скоринговых карт

• Обобщение материалов; подготовка условий сделок и контрактов | | Инвестиционный процесс (Мониторинг) | • Визуализация гранулярных данных портфельных компаний в реальном времени

• Бенчмаркинг; определение оптимального времени и стратегии выхода (exit) | | Клиентское обслуживание | • Поиск и ранжирование потенциальных инвесторов; подготовка профилей клиентов

• Написание регулярных отчетов; обработка индивидуальных запросов инвесторов | | Операционная деятельность | • Извлечение данных (положений) из юридических документов

• Автоматизация HR-задач; обработка неструктурированных данных для стандартизации |

Источник: Citi Institute

Ниже мы приводим описание дальнейших вызовов...

...связанных с внедрением ИИ, в отчете Business Advisory Services «ИИ в управлении инвестициями: в погоне за конкурентным преимуществом». В последующем отчете Citi Institute «ИИ в управлении инвестициями: за пределами повышения эффективности» представлен обновленный взгляд на эти соображения и общие сценарии использования в сфере управления инвестициями.

Привлечение ИИ-компетенций

Мы видим, что компании обычно сочетают покупку внешней экспертизы и создание внутренних ИИ-решений. В основе этого лежит принцип: там, где модели работают с конфиденциальными внутренними данными и могут обеспечить преимущество, компании склоняются к собственной разработке. В случаях, когда речь идет о более стандартизированных функциях, стоимость и время на создание и поддержку моделей могут перевесить выгоды, особенно если провайдер предлагает большую экономию за счет масштаба. Концентрация внутренних ресурсов на проприетарных областях, которые создают конкурентное преимущество, может быть более разумной. Граница между «покупкой» и «разработкой» может варьироваться в зависимости от организации.

«Мы перешли от подхода "разрабатывать" к подходу "покупать", потому что поняли, что не можем конкурировать только за счет собственных разработок из-за того, что происходит с GenAI. Для нас важно обеспечить сотрудников правильным инструментарием, чтобы они могли проявлять творческий подход максимально быстро».

Инвестор

Цифровизация клиентского опыта

Также предпринимаются усилия по созданию бесшовного цифрового клиентского опыта на частных рынках. В настоящее время клиенты часто имеют несколько точек взаимодействия и логинов. Хотя это может занять время, цель состоит в том, чтобы обеспечить доступ ко всем услугам через единый портал, где все документы, отчетность, финансовое планирование и образовательные ресурсы собраны в одном месте. Следующим шагом станет создание бесшовного опыта взаимодействия между классами активов, а также между публичными и частными рынками, что даст инвесторам большую ясность и прозрачность их инвестиций. Другие части экосистемы частных рынков также проходят цифровизацию, поскольку третьи стороны выстраивают инфраструктуру для связи внутри отрасли. Управляющие активами состоятельных клиентов (wealth managers) также стремятся предоставить своим клиентам единый портал для публичных и частных рынков. Другие усилия по цифровизации включают платформы токенизации, биржи вторичного обращения и платформы direct-to-consumer. Существует также потенциал для

прямого доступа к инвестициям на частных рынках через брокерские компании, при условии соблюдения регуляторных ограничений и требований к соответствию (suitability). Конечная цель — создание единого представления портфеля для инвесторов — затруднена отсутствием стандартизации языка и процессов на частных и публичных рынках, а также между классами активов внутри частных рынков. Значительная часть технологической инфраструктуры отрасли все еще находится в процессе создания, и в будущем поставщики данных и финтех-компании могут предложить общие языки и фреймворки. Ключевым фактором станет сотрудничество между управляющими фондами частных рынков, LPs, поставщиками данных, технологическими провайдерами и регуляторами.

«Нужно понимать ДНК самой фирмы. Некоторые хотят быть технологически оснащенными, "цифровыми от рождения" и создавать технологии самостоятельно. Другие хотят придерживаться стратегии управления инвестициями, структурирования, ориджинации и управления LPs, выбирая лучших вендоров, которые помогут им расти быстрее».

Финтех-компания / Сервис-провайдер

Рисунок 14: Модель будущего для улучшения клиентского опыта

Источник: Citi Institute

• Центр документации * Гармонизированная отчетность * Генерация индивидуальных отчетов * Обзор всего портфеля * Данные по портфелю в реальном времени * Анализ доходности и бенчмаркинг * Центр коммуникаций * Безопасный обмен сообщениями * Планирование встреч * Общие обновления * Обучение и ресурсы * Комментарии и отчеты * Образовательный контент (видео, статьи)

Клиентский портал инвестора

Как сформировать бизнес-модель для конкуренции на частных рынках

По мере выхода на рынок новых участников и стремления компаний к росту, управляющим фондами частных рынков требуется динамичное мышление, чтобы гарантировать устойчивость своих бизнес-моделей. Поскольку конкуренция за сделки и привлечение средств усиливается, многие GPs стремятся расширить свои франшизы или стать специалистами в конкретных областях.

Анализ: покупка против собственной разработки

Управляющие активами и другие провайдеры, стремящиеся предложить продукты и услуги на частных рынках, могут либо купить экспертизу, либо создать собственные возможности, в том числе через наем готовых команд (team lift-outs, Рисунок 15). В целом, мы видим, что управляющие фондами на частных рынках используют комбинацию подходов, часто предпочитая покупать существующих лидеров рынка, чтобы извлечь выгоду из их опыта, послужного списка (track record) и отношений с клиентами. В тех случаях, когда есть конкретные целевые области, дополняющие существующие компетенции, может быть целесообразно развивать органический рост. Идеальные объекты для поглощения должны иметь сильный послужной список и инвестиционные возможности, при этом культурное соответствие, таланты и возможности дистрибуции также имеют ключевое значение. Респонденты для данного отчета подчеркивали важность культуры, учитывая ориентированный на людей характер частных рынков. Сильное культурное соответствие позволяет привлеченным инвестиционным командам продолжать работу, используя свои сильные стороны, и в то же время поощряет их вносить вклад в развитие общей платформы и ее пайплайна.

Партнерства могут помочь восполнить пробелы

Партнерства могут стать эффективным способом удовлетворения ожидаемого спроса со стороны новых инвесторов и поиска новых решений, особенно объединяющих публичные и частные рынки. Альянсы с другими управляющими, обладающими дополнительными навыками, позволят GPs сосредоточиться на своих сильных сторонах, где они уже имеют узнаваемость бренда, и капитализировать рыночные возможности без затрат времени и ресурсов (CAPEX), необходимых для покупки или создания с нуля. Это также позволит им предлагать решения более широкому кругу инвесторов. Кроме того, это избавляет фирмы от необходимости конкурировать за таланты или клиентов-инвесторов и устраняет потенциальные трения и сложности, связанные с поглощениями или слияниями. В 2025 году было объявлено о нескольких высокопрофильных партнерствах, охватывающих государственные и частные инвестиции. Они включают запуск управляющими интервальных фондов, сочетающих публичный и частный кредит, с планами по дальнейшему выпуску продуктов, ориентированных на акции. В апреле 2025 года несколько управляющих инвестициями объявили о совместных усилиях по разработке решений для публичных и частных рынков, а также индексных и активных стратегий, ориентированных на финансовых консультантов и их клиентов. Партнерства также выходят за рамки объединения инвестиционных возможностей и включают использование сетей дистрибуции, возможностей ориджинации и структурирования продуктов.

Партнерства LP-GP также становятся нормой

Еще одной возможностью является углубление партнерских отношений между LPs и GPs. По мере созревания рынка GPs все чаще внедряют более персонализированные решения для LPs. Они формируют более долгосрочный партнерский подход с этими клиентами-инвесторами, вместо того чтобы просто взаимодействовать с ними в рамках отдельных фондов.

Рисунок 15: Ключевые соображения для менеджеров, стремящихся расширить компетенции на частных рынках

• Культурное и бизнес-соответствие

• Гармонизированные стимулы

• Баланс интеграции и автономии

• Минимальное пересечение с текущим бизнесом | • Капитал для посевных инвестиций в новую стратегию или поддержка клиентской базы

• Сильное лидерство для формирования команды

• Время руководства

• Внутренние ресурсы |

Источник: Citi Institute

Рост индивидуальных решений для LPs

Тахир Вахид и Дэвид Бэйли, направление частных рынков, Citi Spread Products

Мы наблюдаем тенденцию к более стратегическим и индивидуальным партнерствам между LP и GP. Как эволюционировали эти отношения и какие наиболее распространенные решения или кастомизированные предложения GPs предоставляют LPs сегодня?

Дэвид Бэйли: Традиционный закрытый фонд со множеством инвесторов по-прежнему остается основной моделью. Однако крупные и искушенные LPs все чаще ожидают более индивидуальных соглашений со своими стратегическими партнерами. Это может включать наличие специального счета с индивидуальным управлением (SMA), где они являются единственным инвестором в структуре. Или это может включать возможности для соинвестирования, где LPs имеют право голоса при выборе активов и индивидуальные условия вознаграждения. Мы видим, что крупнейшие GPs стремятся создавать индивидуальные решения для своих главных клиентов, что может включать предоставление доступа к различным типам активов в рамках специализированной структуры, полностью адаптированной под конкретного LP.

Тахир Вахид: Если говорить более конкретно, мы видим, как управляющие кредитными активами сотрудничают со страховыми компаниями. Растет число GPs, создающих специализированные команды по работе со страховым сектором, чтобы лучше формировать продукты, отвечающие потребностям этого типа LPs. Кроме того, мы видим, что пенсионные и суверенные фонды благосостояния принимают более тематический фокус на конкретных классах активов с определенными GPs. Одной из актуальных областей стали решения в сегменте private investment grade (IG) для компаний с большой капитализацией, а другой — потребность в структурированном капитале и решениях, актуальных для конкретных отраслей, таких как энергетический переход, инфраструктура и инвестиции в экосистему ИИ, включая дата-центры. Мы также видим решения в области финансирования, обеспеченного активами (ABF), в более широком смысле, что является растущим...

...подклассом активов в рамках частного кредитования. Как GP сотрудничали с банками, особенно в сегменте частного кредитования?

Тахир Вахид: Были анонсированы известные партнерства в сфере прямого кредитования между GP и различными банками, включая Citi. Также сложились партнерские отношения в сегменте ABF (финансирование под залог активов) и в сфере коммерческой недвижимости, особенно для европейских банков. Это продолжение бизнес-модели «организация и синдицирование» (originate-to-syndicate), развитие которой было частично ускорено регуляторными изменениями.

Дэвид Бейли: Со времен мирового финансового кризиса рост частного кредитования был обусловлен главным образом сокращением банковского кредитования в тех же секторах. Тем не менее, банки могут играть определенную роль как в организации этих сделок, так и в качестве части финансового решения для GP по активам, которые они разместили.

Конечная цель в нашей индустрии — масштаб. Вам нужны продукты, которые не застрянут на уровне 500 млн евро, а обеспечат многомиллиардные притоки, так как именно здесь вы получаете операционные преимущества и рост EBITDA. Между органическим ростом и M&A существует путь партнерства. Инвестор

Выбор в пользу посевных инвестиций в [новый фонд] в размере 100 млн долларов и ожидание, пока их трек-рекорд закрепится, будет для нас очень сложным. Инвестор

Переход к интегрированной платформе

Баланс между ростом платформ и рисками обособленности («силосов»)

Реальность такова, что многие франшизы на частных рынках представляют собой смесь традиционных активов, приобретенных компаний и партнерств. Поэтому крайне важно иметь единый интегрированный подход и идентичность. В отчете «Эволюция индустрии 2021» команда Citi Business Advisory Services обсуждала, как управляющие активами обычно структурированы в виде индивидуально управляемых специализированных команд, что часто приводит к обособленности («силосам») в бизнесе. Это может привести к фрагментации технологий, систем и персонала, препятствуя обмену информацией и возможностями.

Обособленные подразделения должны стремиться к большей гибкости при создании продуктов, позволяя более гибко и творчески использовать интеллектуальную собственность. Это в конечном итоге приводит к лучшему соответствию продуктов потребностям клиентов. Участники интервью для этого отчета выразили обеспокоенность этим эффектом «силоса». Это особенно актуально для управляющих фондами публичных инвестиций, стремящихся добавить (bolt-on) компетенции в области частных рынков с иной культурой, талантами, технологиями и процессами. И без того сложные организации рискуют стать еще более разрозненными и разобщенными, если дополняющие (bolt-on) структуры будут работать изолированно.

Фандрейзинг и консолидация на конкурентном рынке

Майкл Маркус и Майкл Куадрино, соруководители группы финансовых спонсоров в Северной Америке, Citi

Насколько конкурентна среда фандрейзинга на частных рынках для GP?

Частные рынки продемонстрировали колоссальный рост, и сегодняшний рынок фандрейзинга характеризуется высокой конкуренцией — в результате мы наблюдаем масштабную «встряску». Инвесторы пересмотрели свои критерии выбора управляющих, ориентируясь на базовую доходность. Во многих случаях новые фирмы наращивают AUM довольно быстрыми темпами, потому что у них есть трек-рекорды, подтверждающие это. Те, у кого нет стабильных показателей доходности на уровне верхнего квартиля, сталкиваются с огромными трудностями. Объем доступного капитала LP ограничен, и этот капитал будет направляться в наиболее эффективные фонды. Мы наблюдаем консолидацию управляющих, которые возвращаются к своим ключевым компетенциям. В будущем вы увидите гораздо больше специализации как среди игроков крупной капитализации, так и среди компаний среднего рынка.

Считаете ли вы, что тренд на консолидацию сохранится?

Мы полагаем, что активность в сфере консолидации будет расти. Для некоторых GP выход на биржу даст валюту для поиска и расширения своих стратегий. В конечном счете важна доходность, но в этой индустрии есть значительные преимущества от масштаба и диверсификации, особенно если мы думаем о следующем цикле. Специализированные высокоэффективные фонды среднего рынка могут стать востребованными целями для поглощения со стороны крупных игроков или традиционных компаний, стремящихся глубже проникнуть в сегмент альтернативных инвестиций. Для фонда среднего рынка масштаб дает преимущества. Крупные традиционные управляющие активами стремятся к большей диверсификации и глубокому проникновению в «альтернативы». Построить стратегию прямых инвестиций с нуля (organically) сложно, что требует значительных CAPEX.

Рисунок 16: Модель интеграции болт-он приобретений на частных рынках

Источник: Citi Institute

Специализированные управляющие на частных рынках могли работать как отдельные бизнес-единицы, собранные воедино с течением времени, с обособленными инвестиционными командами и даже собственными отделами дистрибуции и операционной деятельности. Структуры стимулирования также могут побуждать сотрудников концентрироваться преимущественно на собственной франшизе, а не вознаграждать обмен идеями и сотрудничество с другими командами.

На частных рынках управляющие фондами традиционно фокусировались на развитии своих существующих стратегий, углублении отношений с клиентами и заполнении пробелов в инвестиционных возможностях как органическим, так и неорганическим путем. Управляющим на частных рынках необходимо будет балансировать между приоритетами интеграции и роста, тем более что процесс оценки пробелов в продуктовом портфеле является непрерывным. На данный момент большинство управляющих, опрошенных для этого отчета, указали, что они предпочитают держать свои инвестиционные команды отдельно, интегрируя при этом функции мидл- и бэк-офиса. Несмотря на это, многие сотрудничают в различных бизнес-линиях, балансируя автономию с синергией. Примеры включают регулярные совместные совещания или поощрение сотрудничества между командами с общими знаниями, например, по конкретному сектору или географии. Роли могут быть гармонизированы или консолидированы для представления всей платформы (например, общие руководители по инвестициям, операциям или дистрибуции). Интеграция технологий также является ключевым фактором, равно как и управление обменом информацией между публичными и частными рынками. Различия в культуре и компенсациях также требуют тщательного управления, наряду с необходимостью стандартизации коммуникаций и процессов. Стимулы могут быть адаптированы для обеспечения кросс-коллаборации, например, поощрение инвестиционных команд показывать сделки друг другу, наполняя общий пайплайн.

Независимо от специализации или диверсификации, ключевым фактором является четкая идентичность

Для управляющих, работающих как на публичных, так и на частных рынках, целью является наличие общефирменного инвестиционного подхода, использующего экспертные знания в обеих сферах. Поскольку компании дольше остаются частными, границы между публичным и частным рынками, вероятно, будут стираться, а возможность использования анализа с обеих сторон (например, для сравнения с аналогами) будет расти.

Мы ожидаем, что рынок будет состоять из смеси специалистов и универсалов, а также инвестиционных менеджеров с элементами обоих подходов. Независимо от подхода, в условиях все более конкурентной среды фандрейзинга ключевым моментом является создание четкого бренда, который находит отклик у LP. Некоторые фирмы объединили возможности под единым зонтичным брендом частных рынков, в то время как другие сохранили исторические бренды. Мы ожидаем, что это будет развиваться со временем, и интеграция последует по мере того, как LP и GP перейдут к мышлению «единого решения» после создания трек-рекорда в классах активов частных рынков. Основными драйверами этого процесса станут требования инвесторов к прозрачности и эффективности.

Клиенты не хотят разговаривать с руководителем отдела частных инвестиций, они хотят разговаривать с кем-то, кто представляет все [классы активов], они хотят понять, как включить частные активы в портфель. Инвестор

Примечания

Важное раскрытие информации

Данное сообщение было подготовлено Citigroup Global Markets и распространяется через его официально уполномоченных аффилированных лиц.

Юридическая информация

(совместно именуемые «Фирма»). Данное сообщение не предназначено для использования в качестве «исследования» в том смысле, в котором этот термин определен применимыми нормативными актами, хотя оно может содержать тематические материалы, которые содержались или могут содержаться в аналитических отчетах.

Статус аналитических материалов и мнений

Если не указано иное, любая ссылка на аналитический отчет или исследовательскую рекомендацию не предназначена для представления всего отчета и сама по себе не считается рекомендацией или аналитическим отчетом. Мнения, выраженные каждым автором в данном документе, являются их личными взглядами и не обязательно отражают позицию их работодателя, любого аффилированного лица или других авторов, могут отличаться от мнений других сотрудников таких организаций и могут быть изменены без предварительного уведомления.

Раскрытие информации о конфликтах интересов

Вам следует исходить из следующего: Фирма может быть эмитентом или выступать в качестве принципала при торговле финансовыми инструментами, упомянутыми в данном сообщении, или другими связанными финансовыми инструментами. Автор данного сообщения мог обсуждать содержащуюся в нем информацию с другими сотрудниками Фирмы, и автор, а также такие другие сотрудники Фирмы, возможно, уже действовали на основании этой информации (в том числе путем совершения сделок за счет собственных торговых счетов Фирмы или передачи содержащейся здесь информации другим клиентам Фирмы).

Услуги и позиции Фирмы

Фирма оказывает или стремится оказывать инвестиционно-банковские и иные услуги эмитенту любых таких финансовых инструментов. Фирма, персонал Фирмы (включая тех, с кем автор мог консультироваться при подготовке данного сообщения) и другие клиенты Фирмы могут иметь длинные или короткие позиции по упомянутым здесь финансовым инструментам, могли открыть такие позиции по ценам и в рыночных условиях, которые более недоступны, и могут иметь интересы, отличные от ваших или противоречащие им.

Отсутствие оферты и гарантий

Данное сообщение предоставляется исключительно в информационных и дискуссионных целях. Оно не является предложением или приглашением делать предложения о покупке или продаже каких-либо финансовых инструментов. Информация, содержащаяся в данном сообщении, основана на общедоступных сведениях, и, хотя она получена из источников, которые Фирма считает надежными, ее точность и полнота не гарантируются.

Доступ к информации

Определенные сотрудники или бизнес-подразделения Фирмы могут иметь доступ к существенной непубличной информации или получить ее, что может оказать влияние (положительное или отрицательное) на содержащуюся здесь информацию, но такая информация недоступна или неизвестна автору данного сообщения.

Ограничение ответственности

Фирма не несет ответственности перед пользователем или третьими лицами за качество, точность, своевременность, постоянную доступность или полноту данных, а также за любые фактические, прямые, косвенные, случайные или последующие убытки или ущерб, которые могут возникнуть в результате использования информации в данном сообщении или иным образом в связи с ним, при условии, что данное исключение ответственности не исключает и не ограничивает любую ответственность в соответствии с любым законом или нормативным актом, применимым к Фирме, которые не могут быть исключены или ограничены.

Оценка пригодности и инвестиционные риски

Предоставление информации не основано на ваших индивидуальных обстоятельствах и на нее не следует полагаться как на оценку пригодности для вас конкретного продукта или сделки. Даже если мы располагаем информацией о ваших целях в отношении какой-либо сделки, серии сделок или торговой стратегии, это не будет считаться достаточным для любой оценки пригодности для вас какой-либо сделки, серии сделок или торговой стратегии.

Отношения с Фирмой

Фирма не действует в качестве вашего консультанта, фидуциария или агента и не управляет вашим счетом. Информация в данном документе не является инвестиционной консультацией, и Фирма не дает никаких рекомендаций относительно пригодности любых упомянутых продуктов или сделок. Любые торговые или инвестиционные решения, которые вы принимаете, основываются на вашем собственном анализе и суждении и/или анализе ваших консультантов, а не на доверии к нам.

Самостоятельный анализ

Перед вступлением в любую сделку вам следует самостоятельно, не полагаясь на Фирму, определить экономические риски или выгоды, а также юридические, налоговые и бухгалтерские характеристики и последствия сделки, а также убедиться, что вы способны принять на себя эти риски. Финансовые инструменты, номинированные в иностранной валюте, подвержены колебаниям валютных курсов, что может оказать неблагоприятное воздействие на цену или стоимость инвестиций в такие продукты. Инвестиции в финансовые инструменты сопряжены со значительным риском, включая возможную потерю основной суммы инвестированных средств.

Прогнозы и прошлые результаты

Инвесторам следует получить консультацию у своих налоговых, финансовых, юридических и иных консультантов и принимать инвестиционные решения только на основе собственных целей, опыта и ресурсов инвестора. Данное сообщение не предназначено для прогнозирования будущих событий. Результаты в прошлом не являются гарантией или показателем будущих результатов. Любые цены, указанные в данном документе (за исключением тех, которые идентифицированы как исторические), являются ориентировочными и не представляют собой твердых котировок ни по цене, ни по объему.

Прочие положения

Вам следует напрямую связаться со своим местным представителем, если вы заинтересованы в покупке или продаже любого финансового инструмента или реализации любой торговой стратегии, упомянутой в данном документе. Фирма не несет ответственности за любые убытки (прямые, косвенные или последующие), которые могут возникнуть в результате любого использования информации, содержащейся в данном документе или полученной из него.

Хотя Фирма является аффилированным лицом Citibank, N.A. (совместно с его дочерними компаниями и филиалами по всему миру — «Citibank»), вам следует знать, что никакие другие финансовые инструменты, упомянутые в данном сообщении (если прямо не указано иное), не являются (i) застрахованными Федеральной корпорацией по страхованию вкладов (FDIC) или любым другим государственным органом, или (ii) депозитами или иными обязательствами Citibank или любого другого застрахованного депозитарного учреждения, либо гарантированными ими.

Данное сообщение содержит подборки данных, тексты и информацию, которые являются собственностью Фирмы и защищены законом об авторском праве и другими законами об интеллектуальной собственности, и не могут быть перераспределены или иным образом переданы вами любому другому лицу для любых целей.

25-DF2AA42D 11/25

Для получения поддержки по вопросам цифровой доступности, пожалуйста, обращайтесь в вашу команду Citi по срочным вопросам или по электронной почте accessibility@citi.com. Дополнительную информацию можно найти на странице Accessibility at Citi | Citi.com.