Инвестиционный прогноз 2026: Топливо в двигателе

Инвестиционный прогноз 2026: Топливо в двигателе

• Глобальные рынки сохраняют устойчивость, несмотря на геополитический шум: фискальные и монетарные стимулы выступают как драйверы роста в США, Европе и Азии. Мы ожидаем, что экспансия продолжится в 2026 году, а экономическая активность расширится по всем регионам.
• Однако избыток ликвидности несет в себе риски. История показывает, что чрезмерное стимулирование обычно проявляется в одной из двух форм: инфляция и/или пузыри активов.
• В текущих условиях мы выделяем несколько стратегий для инвесторов. Наш «Инвестиционный прогноз 2026» включает четыре призыва к действию:
• Осторожно управляйте концентрацией в технологическом секторе.
• Выборочно диверсифицируйте портфель глобальных акций.
• Не бойтесь частных рынков.
• Защищайте портфель от факторов срыва тренда.

Монетарное и фискальное топливо стимулирует экспансию

С возвращением президента Трампа в Белый дом и возобновлением торговых войн можно было ожидать, что рынки столкнутся с трудностями в 2025 году. Напротив, глобальный рынок акций, судя по всему, завершит год с очередным двузначным ростом. Рынки осознали: пока геополитическая вражда доминирует в заголовках, действуют и другие силы. Главная история — это постоянно растущее монетарное и фискальное «топливо», поступающее в и без того здоровый экономический двигатель. Действительно, никогда ранее мы не видели фискальных дефицитов или снижения ставок такого масштаба вне периодов рецессии (см. Графики 1 и 2).

Граждане США начнут ощущать личные выгоды от фискального стимулирования, когда программа «One Big Beautiful Bill» приведет к значительным налоговым вычетам в начале 2026 года. Этот приток денежных средств дополнит «эффект богатства», создаваемый двузначным ростом цен на акции и недвижимость. Под интенсивным политическим давлением Федеральная резервная система (ФРС), похоже, намерена вернуть процентные ставки к «нейтральному» уровню, который, по ее мнению, составляет около 3%.

Важно отметить, что не все граждане США ощущают преимущества стимулов и низких ставок: расходы все чаще обеспечиваются домохозяйствами со средним и высоким доходом, а не группами с низкими доходами. График 3 иллюстрирует, почему экономику США в последнее время называют «K-образной». Наряду с обеспеченными домохозяйствами, бизнес также активно тратит средства, особенно технологические компании. Сотни миллиардов долларов CAPEX, о которых мы слышим во время отчетных звонков компаний США, ощутимо способствуют росту экономики.

Ускорение активности в Европе

В 2026 году активность должна значительно ускориться и в континентальной Европе. Огромные фискальные стимулы, анонсированные в Германии в 2025 году, начнут отражаться в экономических данных. Эти расходы охватывают широкий пайплайн потенциальных проектов: от обороны до транспортной инфраструктуры и мер поддержки промышленности. Инвестиционная направленность планов Германии должна поддержать производственную активность и общий экономический рост.

Остальная часть Европы также планирует увеличивать расходы на оборону, обязавшись довести военные расходы до 3,5% ВВП (5%, включая сопутствующие расходы на инфраструктуру) к 2035 году. В 2024 году оборонные расходы Евросоюза (ЕС) достигли €343 млрд (рост на 19% год к году), а к концу 2027 года они должны составить €400 млрд. ЕС объявил о планах помощи странам-членам в достижении этих целей, включая программу «Security Action for Europe» (SAFE) на сумму €150 млрд, которая предоставляет кредиты на оборонные закупки, а также корректировку фискальных правил.

График 1: Беспрецедентные фискальные стимулы при низкой безработице в США…

Фискальный баланс и уровень безработицы в США

% от номинального ВВП (лев. ось); % (прав. ось)

Прогноз: расширение дефицита при росте безработицы.

График 2: …и теперь в Германии

Фискальный баланс и уровень безработицы в Германии

% от номинального ВВП (лев. ось); % (прав. ось)

Источник: Bloomberg, CBO, J.P. Morgan Asset Management. Данные на 31 октября 2025 г.

Как отметила президент Европейского центрального банка (ЕЦБ) Лагард, оборонные расходы могут повысить производительность, если результаты исследований и разработок (R&D) перетекут в инновации. Исторически оборонные расходы Европы были смещены в сторону персонала, но будущие планы, вероятно, сосредоточатся на закупках у компаний, базирующихся в Европе, что поддержит деловую активность.

Инвесторам не следует недооценивать мощь фискальной политики. По нашему мнению, отсутствие фискальных стимулов в Европе по сравнению с США во многом объясняет разрыв в темпах роста между двумя регионами за последние 15 лет (см. График 4). Фискальное стимулирование также объясняет, почему Южная Европа, получившая большую часть Фонда восстановления ЕС, демонстрирует столь хорошие результаты в последние годы. Тот факт, что Германия присоединяется к этому «фискальному празднику» — при прогнозируемом росте государственных инвестиций на 20% в годовом исчислении в 2026 году — является важной новостью.

Европа также получает выгоду от монетарных стимулов. ЕЦБ оперативно снизил процентные ставки по мере отступления инфляционных рисков. Экономика еврозоны по-прежнему чувствительна к краткосрочным ставкам, и прошлые снижения продолжают поддерживать рост кредитования — объемы кредитов как домохозяйствам, так и корпорациям в этом году выросли.

Региональные особенности

Германия: Ожидается, что за ростом активности на рынке жилья последует увеличение расходов на мебель и обустройство дома, что дополнительно поддержит внутренний спрос. Торговля в 2026 году также, вероятно, будет меньше сдерживать рост. Эффект «опережающего экспорта» перед введением тарифов США весной 2025 года привел к спаду во второй половине года, но по мере исчезновения этого фактора торговля нормализуется. Германия, которую в последние годы называли «больным человеком Европы», наконец-то готова к росту.

Франция: Политическая ситуация остается проблемной зоной, но принятие жестких решений и фискальная консолидация в основном отложены до президентских выборов 2027 года. Поэтому Франция вряд ли сорвет восстановление Европы в 2026 году. Поскольку Франция фундаментально является игроком категории «too big to fail» (слишком велика, чтобы рухнуть), мы полагаем, что будут найдены решения на уровне ЕС (например, программа SAFE) для ослабления давления.

Великобритания: Прогноз выглядит менее оптимистичным, так как возможности монетарного и фискального маневра ограничены. Как и во Франции, существуют политические препятствия для ограничения государственных расходов, поэтому дальнейшее повышение налогов, вероятно, будет давить на краткосрочный рост.

График 3: Группы с более высоким доходом обеспечивают основную часть расходов в США

Средненедельные расходы по годовым уровням дохода

Скользящая средняя за 4 недели, индекс 100 на начало 2023 г. * (Линия 1): Доход свыше $250k * (Линия 2): Доход менее $75k

График 4: Прежняя фискальная сдержанность Германии, вероятно, сыграла ключевую роль в ее отставании

Государственный долг, % от номинального ВВП

• США: ~120% * Германия: ~60%

Азиатские драйверы роста

Азия также предоставляет монетарное и фискальное топливо. Избрание в Японии нового премьер-министра, ориентированного на рост и выступающего за сохранение мягкой политики, снизило вероятность значительного повышения ставок. Это закрепляет за Японией статус глобального поставщика дешевого капитала.

Китай пытался сочетать монетарные стимулы с точечной фискальной поддержкой, но до последних месяцев без особого успеха. Доверие бизнеса и домохозяйств было подавленным со времен пандемии, а регуляторное вмешательство правительства в рамках концепции «всеобщего процветания», похоже, структурно подорвало аппетит китайских корпораций к риску. Однако прогноз по Китаю, судя по всему, находится в точке перелома. Появление ИИ-компании DeepSeek напомнило миру о китайском предпринимательском духе. Восстановление китайских акций роста, вызванное успехами DeepSeek, подняло весь рынок КНР, что вместе со стабилизацией цен на жилье должно улучшить настроения потребителей. Несмотря на заголовки в СМИ, торговля Китая фактически не пострадала: товары перенаправляются на другие рынки или поставляются потребителям в США через другие регионы (см. График 5).

В целом, благодаря притоку стимулов, глобальная экономическая активность должна восстановить импульс и расшириться географически в 2026 году.

Потенциальные риски: Инфляция

Беспрецедентные стимулы «мирного времени» не лишены рисков. Инвесторам важно следить за ними, чтобы за общим оптимизмом не пропустить проблемы, способные обнулить доходность. История показывает, что избыточное стимулирование становится проблематичным, если оно приводит либо к росту потребительских цен (как в 1970-х и начале 2020-х), либо к пузырям активов (1920-е и 1990-е).

Мы сохраняем обеспокоенность по поводу инфляции в среднесрочной перспективе. На данный момент умеренное состояние рынка труда и сдержанные требования по зарплате дают центральным банкам уверенность в том, что любой рост общего индекса цен не закрепится через инфляционные ожидания. Риск для 2026 года заключается в том, что по мере ускорения активности работники станут увереннее требовать повышения оплаты труда, и инфляция вновь станет серьезной проблемой. Мы помним, что экономисты обычно плохо предсказывают всплески инфляции: масштаб и устойчивость скачка цен в 2022 году, ставшего травматичным для рынков акций и облигаций, не были предсказаны консенсус-прогнозами (см. График 6).

График 5: Экспорт Китая в США пострадал, но торговля с другими регионами компенсировала потери

Экспорт Китая по направлениям (млрд долл. США, изм. г/г)

• США * Европа * Развивающиеся рынки (EM)

График 6: Консенсус ожидает умеренную инфляцию в США, но прошлый скачок предсказан не был

Общий CPI США и консенсус-прогнозы (% изм. г/г)

Источник: J.P. Morgan Asset Management. Данные на 31 октября 2025 г.

Инвестиционный прогноз на 2026 год | Топливо в двигателе

CPI Консенсус-прогнозы: 0 2 4 6 8 10 ’19 ’20 ’21 ’22 ’23 ’24 ’25. Источник: China Customs, LSEG Datastream, National Bureau of Statistics of China, J.P. Morgan Asset Management. Данные на 31 октября 2025 г. Источник: Bloomberg, BLS, LSEG Datastream, J.P. Morgan Asset Management. Данные на 31 октября 2025 г.

J.P. Morgan Asset Management 5

Если инфляция продолжит укрепляться, западным центральным банкам наверняка придется отложить идею дальнейшего снижения ставок. Некоторые могут возразить, что политическое давление заставит центробанки продолжать смягчение в любом случае. Однако в этом случае рынки облигаций могут начать проявлять нервозность относительно приверженности монетарных властей ценовой стабильности, что приведет к росту долгосрочной доходности. В 2026 году под особым пристальным вниманием окажется ФРС. Сочетание пересмотра президентов региональных резервных банков в феврале и замены Джерома Пауэлла на посту председателя в мае дает администрации Трампа возможности оказать значительное влияние на денежно-кредитную политику. Если администрации удастся сместить управляющую Кук и текущие назначенцы Трампа пойдут навстречу, возникнет вероятность того, что она сможет назначить всех 12 президентов резервных банков и трех из семи управляющих, включая председателя. Это не наш базовый сценарий, но если независимость центрального банка США действительно окажется под вопросом, активом, который может пострадать сильнее всего, станет доллар. Мы снова напоминаем инвесторам о необходимости тщательно продумать свои валютные позиции, так как, подобно 2025 году, движения доллара могут стать основным драйвером итоговой доходности.

Потенциальные риски: Пузыри активов

Избыточная ликвидность не всегда проявляется в потребительских ценах. Иногда она находит путь в цены активов. Учитывая высокие оценки фондовых рынков и стремительный рост цен на жилье в таких странах, как США и Германия, этот риск заслуживает тщательного изучения. Проблема в том, что определить момент, когда рациональный азарт превращается в «иррациональное изобилие», крайне сложно. Еще сложнее оценить время перехода от эйфории к отчаянию. По этой причине мы посвятили целую главу этого прогноза наиболее переоцененной части сегодняшнего фондового рынка — см. раздел «Осмотрительное управление концентрацией в технологическом секторе». Мы по-прежнему обеспокоены высокой степенью концентрации технологического сектора в фондовых индексах, учитывая вопросы об окупаемости инвестиций при огромных объемах CAPEX, которые направляют эти компании, а также постепенный рост долговой нагрузки (leverage), который теперь, по-видимому, поддерживает эти расходы. Мы также выделили главу для описания более привлекательных возможностей с точки зрения соотношения риска и вознаграждения за пределами рынка США — см. «Селективная диверсификация по мировым рынкам акций».

История показывает, что чрезмерное стимулирование может стать проблемой, если оно подпитывает либо рост потребительских цен, либо пузыри активов.

В нашей следующей главе рассматриваются рынки частного кредитования (private credit) и частного капитала (private equity) — два рынка, которые в последнее время также вызывают вопросы как потенциальные реципиенты избыточной ликвидности, что может привести к проблемам в будущем. Мы считаем, что ситуация здесь менее тревожная, чем могут предположить недавние заголовки — см. «Не бойтесь частных рынков».

Впереди могут быть лучшие перспективы

Не факт, что избыток ликвидности приведет к безудержной инфляции или пузырю цен на активы. Возможен благоприятный сценарий дальнейшего устойчивого экономического роста, если все эти стимулы послужат расширению предложения в мировой экономике. Это произойдет в том случае, если ИИ и другие новые технологии повысят производительность широкого круга компаний. Прибыль технологических гигантов сегодня со временем может распределиться по всей мировой корпоративной вселенной. Эти преимущества могут быть разделены с более производительной рабочей силой. В завершение этого оптимистичного прогноза министры финансов могут оказаться завалены налоговыми поступлениями от процветающего корпоративного и домашнего секторов, что позволит им погасить свои прежние расходы. Такой сценарий возможен. Поэтому мы завершаем рекомендацией оставаться в «поезде риска», пока в его двигатель все еще добавляется топливо. Но мы также советуем инвесторам помнить о том, что все может пойти не так, и тщательно выбирать свой вагон — см. «Защита от схода с рельсов». Если инфляция станет причиной сбоя, то, вероятно, пострадают как акции, так и облигации. По нашему мнению, более безопасное дальнейшее путешествие, смягчающее инфляционные шоки, должно включать набор альтернативных инструментов, обеспечивающих подлинную защиту от инфляции. Если технологический сектор пошатнется, те, кто пассивно инвестирует в американские или мировые акции, окажутся в переднем вагоне в момент столкновения. Поэтому инвесторам следует тщательно продумать распределение активов, чтобы наслаждаться поездкой, но при этом иметь достаточную защиту на случай схода поезда с рельсов.

6 Investment Outlook 2026 | Топливо в двигателе

Разговоры о пузыре искусственного интеллекта (ИИ) вернулись. Акции технологических компаний с мега-капитализацией провели еще один сильный год, но на фоне усиления внимания к циклическому характеру недавних громких сделок и беспрецедентной концентрации в индексах акций США инвесторы снова обеспокоены возможностью масштабной коррекции акций компаний ИИ.

Экосистема ИИ

Чтобы разобраться с этими опасениями, мы должны сначала понять все более разрастающуюся экосистему ИИ (см. Таблицу 7). Производители оборудования находятся в нижней части технологического стека. В эту группу входят такие компании, как Nvidia (разрабатывающая сложнейшие чипы), TSMC (производящая чипы, в том числе для Nvidia) и ASML (создающая прецизионные инструменты, используемые в производстве чипов). Далее идут «гиперскейлеры». В эту группу входят такие титаны индустрии, как Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft и Oracle. Эти компании строят и эксплуатируют центры обработки данных (ЦОД), которые являются основой ИИ и облачных вычислений в целом. Поскольку примерно половина связанных с ИИ расходов CAPEX обычно приходится на чипы, гиперскейлеры являются критически важными клиентами для производителей оборудования. Хотя основной акцент часто делается на связи с ЦОД, общая картина усложняется тем, что эти компании также присутствуют во многих других частях экосистемы. Возьмем Microsoft: Azure — это облачная платформа Microsoft, Microsoft 365 Copilot — помощник по производительности на базе ИИ, а сама компания инвестирует в OpenAI с 2019 года. Нашу третью группу мы назовем «архитекторами ИИ». Эти компании разрабатывают большие языковые модели (LLM) и другие ИИ-приложения, которые могут использоваться для всего: от создания видео и чат-ботов до сложных медицинских исследований. ChatGPT от OpenAI на сегодняшний день является, пожалуй, самой известной LLM, но существует множество других популярных примеров, таких как Claude от Anthropic, Gemini от Google, Grok от xAI и Le Chat от Mistral.

Хотя эти категории аккуратно охватывают сторону предложения инфраструктуры ИИ, гораздо сложнее дать общее определение стороне спроса. Пользователи варьируются от частных лиц (например, использующих ChatGPT) до предприятий (например, колл-центр, использующий чат-ботов ИИ) и компаний, которые ставят ИИ в центр своего сервисного предложения, таких как разработчики ПО, продающие инструменты на базе ИИ. В хорошо функционирующей зрелой экосистеме денег, потраченных конечными пользователями, должно быть достаточно для получения прибыли во всей системе. Возьмем пример с еженедельными покупками в супермаркете. Денег, которые вы оставляете на кассе, должно хватать на то, чтобы супермаркет, оператор недвижимости, производители продуктов питания и фермеры получили свою долю.

Осмотрительное управление концентрацией в технологическом секторе

Таблица 7: Взаимозависимости в экосистеме ИИ

Источник: J.P. Morgan Asset Management, по состоянию на ноябрь 2025 г.

J.P. Morgan Asset Management 7

Инвестиционные бумы имеют досадную привычку приводить к избыточным мощностям, что, в свою очередь, наносит ущерб маржинальности.

В сегодняшней экосистеме ИИ спроса со стороны конечных пользователей (как частных лиц, так и предприятий) в настоящее время недостаточно для того, чтобы все остальные участники могли получать прибыль. В течение нескольких лет гиперскейлеры в основном оплачивали счета, используя доходы от других частей своего бизнеса для финансирования наращивания мощностей ИИ, что, в свою очередь, приносило прибыль производителям оборудования. Сможет ли конечный спрос ускориться достаточно быстро, чтобы обеспечить разумную окупаемость инвестиций по всей цепочке создания стоимости — это вопрос на миллион/миллиард/триллион долларов.

Индикатор пузыря

Учитывая невероятный рост цен на акции технологических компаний после пандемии, неудивительно, что проводятся сравнения с предыдущими инвестиционными пузырями.

Оценки: высокие, но не запретительные, если прибыль подтвердится

Хотя сегодняшние оценки не так экстремальны, как во время пузыря доткомов, 12-месячный форвардный коэффициент P/E индекса S&P 500, равный 23x, не так уж далек от пиковой оценки в 2000 году, в то время как технологический сектор торгуется с форвардной прибылью 31x (см. Таблицу 8). Компании-производители оборудования в настоящее время имеют более высокие оценки (35x 12-месячной форвардной прибыли), чем гиперскейлеры (30x). Однако для архитекторов ИИ оценки сравнивать сложнее, учитывая, что такие крупные игроки, как Anthropic, Mistral и OpenAI, на сегодняшний день остаются частными компаниями. Отсутствие прозрачности затрудняет точную оценку фундаментальных показателей группы, являющейся неотъемлемой частью всей экосистемы.

Таблица 8: Оценки высоки, но все еще ниже пика доткомов

Оценки акций США (кратность x)

• S&P 500 * S&P 500 Tech
• Диапазон: 0 10 20 30 40 50 60
• Период: ’95 ’00 ’05 ’10 ’15 ’20 ’25 * Отметка: Пиковая оценка доткомов. Источник: LSEG Datastream, S&P Global, J.P. Morgan Asset Management. Данные на 31 октября 2025 г.

Таблица 9: Трудно достичь вершины, еще труднее на ней удержаться

Судьба популярнейших технологических акций после 2000 года

Источник: LSEG Datastream, S&P Global, J.P. Morgan Asset Management. Пик доткомов — 24 марта 2000 г. Показатели в прошлом не являются надежным индикатором текущих и будущих результатов. Данные на 31 октября 2025 г.

8 Investment Outlook 2026 | Топливо в двигателе

Из предыдущих периодов роста технологических оценок можно извлечь два ключевых урока. Первый заключается в том, что высокие оценки не исключают будущую доходность автоматически. Инвестор, купивший Microsoft при пиковой оценке 68x в декабре 1999 года, получил бы более 1 000% прибыли за следующие 25 лет (при условии, что он удерживал акции во время просадки на 65% в 2000 году). Однако второй урок заключается в том, что фондовые рынки обычно очень плохо предсказывают будущих победителей во время технологических революций. Глядя на самые популярные технологические компании в S&P 500 на пике доткомов в 2000 году, только Microsoft сохранила свое место в десятке крупнейших компаний десятилетие спустя (см. Таблицу 9). Выявление долгосрочных победителей в режиме реального времени — невероятно сложная задача.

Финансовое состояние: значительное улучшение по сравнению с 2000 годом, но начинают появляться трещины

Финансовая устойчивость мега-компаний в сфере ИИ, пожалуй, является самым веским аргументом в пользу того, чтобы не преувеличивать сравнения с пузырем доткомов. В отличие от шаткого характера корпоративных балансов 25-летней давности, Amazon, Apple, Alphabet, Meta, Microsoft и Nvidia сегодня располагают запасом наличности в размере 450 миллиардов долларов. Учитывая, что ужесточение условий кредитования часто становилось основным триггером для разрыва предыдущих пузырей, это говорит о том, что сегодняшние технологические титаны находятся в гораздо лучшем положении.

J.P. Morgan Asset Management — Страница 9

В конечном счете вопрос на миллионы/миллиарды/триллионы долларов заключается в том, сможет ли конечный спрос ускориться достаточно быстро, чтобы обеспечить разумную окупаемость инвестиций во всей цепочке создания стоимости. Принципиально важно, что эта финансовая устойчивость до сих пор позволяла многим гиперскейлерам финансировать свой AI-связанный CAPEX за счет свободного денежного потока. Мы отмечаем, однако, что обязательства по CAPEX, запланированные на ближайшие годы, будут и далее истощать доступные запасы денежных средств (см. График 10). В этом отношении заслуживают внимания недавние громкие шаги Meta, Oracle и xAI по привлечению средств как на публичных, так и на частных рынках заемного капитала. Растущий «закольцованный» характер сделок в сфере ИИ в последние месяцы действительно напоминает конец 90-х. Сентябрьское объявление о том, что Nvidia планирует инвестировать до 100 млрд долларов в OpenAI, стало, пожалуй, самой громкой из таких инвестиционных сделок. OpenAI, в свою очередь, направит большую часть этих инвестиций на обеспечение новых вычислительных мощностей, что затем подстегнет спрос на чипы Nvidia.

График 10: Обязательства по CAPEX истощают запасы денежных средств

Капитальные затраты пяти крупнейших американских ИИ-гиперскейлеров Млрд долларов США (левая шкала); % (правая шкала)

Источник: Bloomberg, J.P. Morgan Asset Management. На графике показан совокупный CAPEX компаний Alphabet, Meta, Microsoft и Oracle, а также оценка затрат Amazon AWS. Операционный денежный поток представляет собой денежный поток до капитальных затрат. Данные по состоянию на 31 октября 2025 года.

Оптимисты могут возразить, что Nvidia использует наличность на своем балансе просто для того, чтобы приблизить будущий спрос. Тем не менее, чем сильнее переплетаются судьбы отдельных компаний, тем выше риск того, что один сбой может привести к развалу всей системы.

Структура рынка: Смещение в сторону частных рынков требует иного подхода

Активность в сфере первичного публичного размещения акций (IPO) — еще одно важное отличие сегодняшнего дня. Бурная деятельность по выходу на IPO была ключевой особенностью пузыря доткомов: в 1999 году медианная доходность первого дня для 476 американских компаний, ставших публичными, составила колоссальные 57% по сравнению со средним показателем всего в 7% в период 1980–2024 гг. Эта сверхвысокая доходность заставляла компании спешить на рынок гораздо быстрее, чем обычно (см. График 11). Хотя активность IPO оживилась во второй половине 2025 года, ситуация остается гораздо более приглушенной. Отчасти это отражает растущее предпочтение компаний оставаться частными ввиду сочетания более низкой регуляторной нагрузки и достаточного объема доступного частного капитала. Хорошая новость в том, что компании ждут гораздо дольше перед выходом на IPO, и это укрепило общую фундаментальную картину листингового технологического сектора. Плохая новость заключается в том, что инвесторы, получающие доступ к теме ИИ только через публичные рынки, могут упустить выгоду от некоторых долгосрочных победителей гонки ИИ, которые в настоящее время доступны только через стратегии прямых инвестиций (private equity).

Доходы: Сверхприбыль стала нормой, но ее может быть трудно поддерживать

В отличие от конца 1990-х годов, когда оценки взлетели на фоне отставания доходов, сегодняшний рост цен на акции в гораздо большей степени обусловлен ростом прибыли. Это история не только выручки, но и маржинальности: маржа технологического сектора США в настоящее время более чем вдвое превышает маржу широкого индекса S&P 500. Инвесторы теперь исходят из того, что технологические компании будут обеспечивать сверхприбыли по сравнению с остальной частью индекса. Следует признать, что прибыльность ИИ-компаний на частных рынках в целом гораздо слабее, но рост их выручки все равно впечатляет. Сообщается, что OpenAI сейчас генерирует годовой доход свыше 13 млрд долларов, хотя, учитывая огромные расходы компании на НИОКР, выход на прибыльность ожидается не ранее 2030 года.

График 11: Активность IPO сегодня менее эксцентрична

Медианная доходность в первый день для IPO в США, %

График 12: За инвестиционным бумом в сланцевой отрасли США последовал крах

Цена на нефть WTI и количество буровых установок

Продолжится ли этот рост доходов, зависит как от конечного спроса, так и от того, смогут ли технологические фирмы поддерживать свою сверхвысокую маржу. Инвестиционные бумы имеют неприятную привычку приводить к избытку мощностей, что, в свою очередь, наносит ущерб марже. Сланцевый бум 2010-х годов является ярким примером: прорывы в методах бурения привели к резкому росту предложения нефти, после чего резкий обвал цен вызвал волну банкротств (см. График 12). Самая большая сложность для гиперскейлеров в точной оценке будущего спроса заключается во множестве переменных. Снизится ли к 2030 году ресурсоемкость нынешнего ИИ существенно? Добьемся ли мы крупных прорывов в области общего искусственного интеллекта (AGI)? И как быстро аппаратное обеспечение для ИИ будет устаревать из-за новых технологических разработок? Ни на один из этих вопросов сегодня нет конкретных ответов, что приводит к широкому диапазону погрешностей в оценках как будущих потребностей в CAPEX, так и доходов в целом.

Конечный спрос: Самый важный и самый сложный вопрос

Если ИИ в конечном итоге позволит компаниям создавать новые крупные потоки выручки и значительно сокращать расходы на рабочую силу, технологические гиганты продолжат демонстрировать впечатляющий рост доходов. Однако, если потребители и корпорации окажутся более устойчивыми к крупным тратам на новые ИИ-технологии, достичь отдачи от сегодняшних растущих инвестиций будет гораздо сложнее. «Архитекторы ИИ» стремятся подчеркнуть астрономический рост своей пользовательской базы, хотя привлечь платных пользователей оказалось гораздо труднее. В случае с OpenAI, ChatGPT побил все рекорды по темпам внедрения технологии, однако, по данным Financial Times, только 5% из 800 миллионов пользователей ChatGPT в настоящее время являются платными клиентами. Данные опросов представляют столь же неоднозначную картину. Опрос Бюро переписи населения США показывает, что только 9% американских компаний используют ИИ для производства товаров и услуг, при этом наблюдаются большие различия по секторам. Что вызывает некоторую обеспокоенность, так это данные в разрезе размера бизнеса: недавние ответы показывают, что спрос со стороны крупнейших компаний, возможно, начинает замедляться (см. График 13). Другие опросы указывают на гораздо более позитивный прогноз, например, Ramp AI Index показывает, что 44% опрошенных компаний оплачивают подписку на ИИ (см. График 14).

График 13: Крупный бизнес демонстрирует признаки сокращения расходов на ИИ

Компании США, использующие ИИ для производства товаров и услуг, по размеру

График 14: Данные по счетам-фактурам рисуют более оптимистичную картину внедрения ИИ

Показатели внедрения ИИ, % компаний

Триггеры для разворота настроений

Теперь мы сосредоточим внимание на выявлении потенциальных триггеров, которые могут привести к развороту рыночного позитива вокруг темы ИИ.

Громкий провал

Учитывая растущее число взаимосвязей внутри экосистемы ИИ, один резонансный «провал» может нанести серьезный ущерб всей вселенной. Отчеты о прибылях — самое очевидное место для поиска. Nvidia, например, превосходила ожидания как по прибыли, так и по выручке в каждом квартале с первого квартала 2023 года по второй квартал 2025 года. Размер превышений уменьшается по мере роста ожиданий, и мы также должны учитывать, что темпы роста CAPEX гиперскейлеров замедлятся (см. Графики 15 и 16). Крупный промах любого из ИИ-гигантов, вероятно, создаст значительную обеспокоенность по поводу компаний всей отрасли. Другим примером может стать ситуация, если OpenAI продолжит реализацию планов по IPO в 2026 году и впоследствии столкнется с трудностями в достижении желаемой оценки.

График 15: Добиваться значительных превышений ожиданий становится все труднее

Превышение квартальной выручки и прибыли Nvidia над консенсус-прогнозом

График 16: Рост CAPEX гиперскейлеров замедлится

Изменение капитальных затрат пяти крупнейших ИИ-гиперскейлеров США, % г/г

Ограничения мощностей

Вопрос о том, смогут ли поставки энергии и сырья поспевать за спросом на будущие вычислительные мощности, до сих пор привлекал гораздо меньше внимания рынка, но он является критически важным. Сообщения в СМИ об отключениях электроэнергии, связанных с расширением центров обработки данных, или о нехватке критически важных минералов, необходимых для производства чипов, — это примеры проблем, которые потенциально могут изменить настроения.

Событие ликвидности

Мы также должны учитывать, что внешний шок, не связанный с технологиями, может стать катализатором коррекции. При завышенных оценках технологический сектор все чаще торгуется как тема с «высокой бетой», опережая рынок на подъеме и демонстрируя худшие результаты при падении. Если реализуется наш сценарий «хвостового риска» (tail risk) в виде инфляционного шока, который спровоцирует рост доходности облигаций, мы ожидаем, что акции, связанные с ИИ, пострадают особенно сильно.

Как позиционировать портфель

Поскольку настроения в области ИИ сегодня являются столь доминирующим драйвером рынков, инвесторы явно не могут позволить себе роскошь ждать развития спроса, прежде чем сформировать мнение. Как правило, в условиях непредсказуемых результатов разумным подходом является диверсификация. В отношении непредсказуемости ИИ мы видим три конкретных способа усилить диверсификацию.

1. Диверсификация по экосистеме: Риски и возможности, с которыми сталкиваются связанные с ИИ компании, могут существенно различаться. Если, например, гиперскейлеры переоценят будущий спрос на вычисления, эти избыточные инвестиции могут привести к понижательному давлению на цены, что ударит по марже гиперскейлеров, но принесет пользу потребителям этих вычислительных мощностей. В будущем в портфельном пайплайне могут появиться как победители, так и проигравшие внутри каждого сегмента ИИ. Например, в сегменте аппаратного обеспечения время покажет, сможет ли экосистема ИИ поддерживать нескольких производителей чипов, или Nvidia, Broadcom и AMD (среди прочих) в конечном итоге столкнутся со сценарием «победитель получает все».

2. Региональная диверсификация: Особая подверженность американских индексов теме ИИ является веским аргументом в пользу региональной диверсификации. Во-первых, мы можем обнаружить, что конечные победители в гонке ИИ находятся в других частях света...

...мире, в первую очередь в Азии. Во-вторых, если внимание рынка сместится с производителей ИИ на пользователей ИИ, отраслевая структура Европы может оказаться в выигрышном положении. С другой стороны, если настроения в отношении ИИ в целом изменятся, низкая представленность технологического сектора на таких рынках, как Великобритания и Швейцария, внезапно станет более привлекательной.

3. Диверсификация между публичными и частными рынками

История знает немало примеров того, как те, кто отвечал за создание новой технологии, позже вытеснялись более динамичными и молодыми стартапами. Если создание стоимости в конечном итоге будет сосредоточено в разработчиках инструментов, способных использовать ИИ, а не в поставщиках инфраструктуры, долгосрочные победители вполне могут все еще скрываться на частных рынках сегодня. Это одна из причин, по которой мы сохраняем структурно позитивный взгляд на private equity — см. раздел «Не бойтесь частных рынков».

Заключение

Прибыль технологических гигантов была невероятно впечатляющей, но перспективы будущего спроса на ИИ остаются весьма неопределенными, и, как следствие, крайне неясно, будут ли оправданы высокие ожидания. Более того, определить время, когда мы можем столкнуться с подобными разочарованиями, еще сложнее. По этим причинам мы бы предостерегли от формирования портфелей с сильным перекосом в ту или иную сторону. Диверсификация по всей экосистеме ИИ, по регионам, а также между публичными и частными рынками должна обеспечить наилучшее соотношение риска и доходности, помогая инвесторам справляться с любыми поворотами, которые преподнесет нам эта последняя технологическая революция.

J.P. Morgan Asset Management | 13

Поскольку политики во всем мире «подливают масла» в экономический двигатель, мы позитивно оцениваем расширение глобального роста. Такой экономический прогноз должен поддержать рынки акций за пределами США. Поэтому инвесторам следует убедиться, что их портфели не слишком сконцентрированы в американских технологиях (см. «Тщательно управляйте концентрацией в техсекторе»), даже если ралли в США может успешно продлиться до 2026 года. Важно отметить, что региональная диверсификация не просто смягчает риск; она также может повысить доходность. Безусловно, диверсификация поможет хеджировать портфели от риска ухудшения настроений в отношении искусственного интеллекта (ИИ) и последующей рыночной коррекции. Но диверсификация также может увеличить доходность в мире, где ралли ИИ продолжается, как мы видели в 2025 году (см. Экспонат 17). В 2026 году основное внимание следует уделить рынкам с улучшающимися фундаментальными показателями и, в определенной степени, тем, которые меньше коррелируют с настроениями вокруг ИИ. Доходность, вероятно, будет все больше определяться прибылью, а не расширением мультипликаторов, учитывая, что оценки акций во многих регионах завышены (см. Экспонат 18). Инвесторы также должны взвешивать влияние, которое валютные колебания могут оказать на доходность.

Европейские акции: улучшение показателей прибыли

Европейские акции продемонстрировали сильный старт в 2025 году, чему способствовали значительный разрыв в оценке по сравнению с США, низкое позиционирование в Европе и резкий сдвиг в фискальной политике Германии. Однако разочаровывающие показатели прибыли привели к стагнации результатов с июня. После семи месяцев негативного пересмотра прогнозов прибыли на акцию (EPS), оценки EPS Европы на 2026 год сейчас пересматриваются в сторону повышения, а прогнозы «снизу вверх» указывают на рост на 12% в годовом исчислении. Рост в пределах средних однозначных чисел кажется нам более реалистичным, что соответствует типичным темпам понижения консенсус-прогнозов EPS. Первым драйвером положительного роста прибыли является вероятное замедление или прекращение укрепления евро в 2026 году, что должно принести облегчение европейским компаниям, учитывая, что они генерируют около половины своей выручки на международном уровне. В 2025 году евро значительно укрепился по отношению к доллару США, что было вызвано скорее слабостью доллара, чем более сильными перспективами роста Европы. Это способствовало пересмотру оценок EPS на 2025 год для европейских экспортных секторов в сторону понижения на 17% против пересмотра в сторону повышения на 1% для внутренних секторов (см. Экспонат 19).

Выборочная диверсификация по глобальным акциям

Экспонат 17: Региональная диверсификация оправдала себя в 2025 году

Общая доходность с начала года (% в EUR)

Экспонат 18: Оценки акций завышены на большинстве рынков

Прогнозный мультипликатор P/E на 12 месяцев (x)

14 | Investment Outlook 2026 | Топливо в двигателе

Во-вторых, более стабильные цены на энергоносители также должны поддержать прибыль в Европе, учитывая вес секторов, связанных с сырьевыми товарами, в прибыли индексов. В этом году оценки EPS европейских сырьевых секторов на 2025 год были пересмотрены в сторону понижения на 27% на фоне падения цен на нефть. Прогнозируется, что в 2026 году рост EPS в энергетическом и сырьевом секторах восстановится до 7% и 31% соответственно, а пересмотры прогнозов недавно стали положительными. Не только устранение сдерживающих факторов должно вернуть европейскую прибыль к росту. Экономика Европы также может преподнести сюрприз в сторону повышения. Ожидания роста ВВП Еврозоны уже находятся на восходящей траектории, а фискальная политика должна дать дополнительный импульс, особенно в Германии, где мы ожидаем ускорения роста с нуля до уровня значительно выше потенциального (см. «Монетарное и фискальное топливо питает экспансию»).

Все еще «менее дорогие», если не откровенно дешевые

Европейские оценки остаются привлекательными по сравнению с акциями США и другими активами. Индекс MSCI Europe ex-UK — единственный крупный фондовый индекс, чей прогнозный мультипликатор P/E на 12 месяцев в настоящее время ниже уровня начала 2022 года (см. Экспонат 20). Европейские мультипликаторы в настоящее время на 35% ниже, чем в США, что близко к историческим максимумам разрыва. При этом разрыв в росте прибыли между двумя регионами сокращается. После мирового финансового кризиса прибыль в США росла в среднем на 8 процентных пунктов быстрее, чем в Европе (в годовом исчислении), но ожидается, что этот разрыв сократится до 2 процентных пунктов в период с 2025 по 2027 год. Таким образом, согласно текущим консенсус-прогнозам, инвесторы могут платить мультипликатор 16x за будущую прибыль в Европе (без Великобритании) или 23x в США за относительно сопоставимые потоки будущей прибыли.

Сохраняйте селективный подход

Хотя мы в целом позитивно оцениваем Европу, мы тем не менее рекомендуем инвесторам проявлять избирательность, сосредоточившись на трех основных областях: банки, бенефициары фискальной политики и GRANOLAS (GSK, Roche, ASML, Nestle, Novartis, Novo Nordisk, L’Oréal, LVMH, AstraZeneca, SAP и Sanofi).

Во-первых, привлекательны европейские банки. Несмотря на доходность почти 200%, включая дивиденды, с начала 2022 года, мы считаем, что у сектора все еще есть попутные ветры. Европейские банки торгуются с разумным коэффициентом P/B на уровне 1.1x, что значительно ниже их среднего показателя до мирового финансового кризиса, и предлагают устойчивую доходность для акционеров (обратный выкуп плюс дивиденды) на уровне 8%. Рост прибыли с 2019 года более чем в два раза превысил показатели широкого индекса, а пересмотры консенсус-прогнозов EPS на 2026 год демонстрируют сохраняющуюся силу. Более сильный номинальный рост и более крутые кривые доходности, чем в 2010-х годах, должны дополнительно поддержать доходы банков.

Экспонат 19: Экспортеры и сырьевой сектор были основным тормозом прибыли 2025 года

Оценки прибыли на 2025 год (Индекс, база 100 на 31 октября 2024)

Экспонат 20: Европа — редкий пример отсутствия роста оценки с 2022 года

Декомпозиция доходности с начала 2022 года (%, в местной валюте)

J.P. Morgan Asset Management | 15

Ожидается, что в ближайшие несколько лет прибыль оборонных компаний Европы будет расти значительно быстрее, чем у их американских коллег. В сравнении с недавним ростом военных расходов недавнее расширение оценки выглядит вполне обоснованным.

Во-вторых, бенефициары фискальной политики, похоже, продемонстрируют хорошие результаты. Европейский Союз планирует выделить значительные средства в ближайшие годы на оборону, энергетическую безопасность и инфраструктуру. Компании в этих секторах резко выросли: корзина европейских оборонных имен выросла более чем на 100% с начала года, а компании из сектора капитальных товаров (capital goods), вовлеченные в ИИ-инфраструктуру, и коммунальные услуги также значительно прибавили. Мы считаем, что у этого ралли есть потенциал для продолжения, так как, на наш взгляд, инвесторы все еще скептически относятся к реализации европейских расходов.

В-третьих, привлекательными отстающими являются GRANOLAS. Эти фирмы, представляющие 11 крупнейших акций Европы в секторах здравоохранения, потребительских товаров, технологий и роскоши, демонстрировали более слабые результаты с начала 2022 года на фоне резкого роста доходности облигаций, укрепления евро и замедления роста в Китае. Сейчас, при прогнозном мультипликаторе P/E 19x, GRANOLAS торгуются с дисконтом к S&P 500 и с меньшей премией к остальной Европе, чем в последние годы. Они предлагают хедж против сдвигов в настроениях относительно ИИ, так как их корреляция с «Великолепной семеркой» низка. Некоторые отраслевые факторы также могут улучшиться. Европейские компании сектора роскоши, отставшие примерно на 25% с начала 2023 года, могут выиграть от оживления спроса в Китае, поскольку ралли на рынке акций и восстановление рынка жилья помогают стабилизировать благосостояние домохозяйств.

Китай: инвестиционный кейс в ИИ по более разумной цене

Мы умеренно позитивно настроены в отношении Китая. Хотя китайский рынок вырос почти на 80% с минимума в начале 2024 года, мы полагаем, что «бычий» рынок может продолжиться, хотя и более умеренными темпами, за счет как прибыли, так и оценок.

Фокус на технологический сектор и экспортеров

Фундаментальный фон для китайских акций улучшается, и основным драйвером здесь выступает технологический сектор. Консенсус-прогнозы ожидают, что рост EPS индекса MSCI China ускорится с 2% в 2025 году до 15% в 2026 году и сохранит эту динамику в 2027 году, что значительно выше среднего показателя последнего десятилетия в 10%. Технологические компании являются ключевыми драйверами этого роста прибыли: консенсус-прогнозы EPS на 2026 год для технологического сектора Китая в этом году были пересмотрены в сторону повышения на 4%, а среднегодовой рост прибыли в течение следующих двух лет ожидается...

Прогноз по инвестициям 2026 | Топливо в двигателе

...ожидается, что она превысит 30%. Акции китайских технологических компаний торгуются с более низкими мультипликаторами, чем их американские аналоги (форвардный P/E 25x против 31x), однако при этом ожидается, что они продемонстрируют более высокие темпы роста прибыли. Китайские техгиганты также имеют все возможности для того, чтобы извлечь выгоду из будущего развития ИИ. Согласно недавнему опросу, 93% китайских респондентов сообщили о намеренном использовании ИИ в работе в 2024 году по сравнению с 67% в США.

Ожидается, что в ближайшие несколько лет мощности дата-центров (что потребует значительных CAPEX) в Китае будут расти быстрее, чем в США (см. График 21). Мы полагаем, что в Китае будет меньше регуляторных трений, замедляющих широкую интеграцию ИИ, по сравнению с другими странами, которые могут избрать более взвешенный, но, следовательно, медленный подход. Китайские технологические фирмы также пользуются государственной поддержкой: в последнем пятилетнем плане правительства технологии выделены как приоритетное направление. Ранее господдержка помогла таким отраслям, как производство электромобилей (EV), достичь колоссального эффекта масштаба, с которым не смогли сравниться международные конкуренты. Сейчас на долю китайских электромобилей приходится почти две трети мировых продаж (см. График 22), а доля Китая в продажах EV в Европе в шесть раз выше, чем в 2020 году. Помимо технологий, мы в целом положительно оцениваем перспективы китайских экспортеров. Правительство КНР продолжает стимулировать приоритетные отрасли, многие из которых ориентированы на экспорт, например, производство солнечных модулей. Усилия по снижению избыточной конкуренции («анти-инволюция») могут привести к консолидации в секторах с высокой конкуренцией, таких как производство электромобилей, что поддержит маржинальность чистой прибыли и EBITDA крупнейших компаний.

Прогноз по инвестициям 2026 | Топливо в двигателе

Китайские экспортеры также продемонстрировали способность перенаправлять свои товары, несмотря на глобальные торговые препятствия. Экспорт Китая уверенно рос в 2025 году, при этом потери на рынке США были более чем компенсированы ростом на других направлениях, особенно на развивающихся рынках (см. График 5 в разделе «Монетарное и фискальное топливо стимулирует экспансию»). Китай также занимает доминирующее положение в глобальных цепочках поставок редкоземельных металлов, солнечных модулей, литиевых батарей и электромобилей. Таким образом, ожидается, что экспортные сектора станут ключевыми драйверами роста прибыли индекса MSCI China в 2026 году; консенсус-прогноз роста прибыли на акцию (EPS) для технологического и автомобильного секторов составляет около 40% и более 80% соответственно. Два ключевых риска для нашего прогноза по китайским акциям — это настроения в сфере ИИ и китайское регулирование. Если оптимизм в отношении ИИ ослабнет, китайские технологические компании могут пострадать из-за корреляции с американскими акциями этого сектора. Кроме того, любое изменение регуляторной политики со стороны властей КНР, подобное событиям конца 2021 года, может прервать ралли в Китае, хотя это не является нашим базовым сценарием. Важно отметить, что региональная диверсификация не только снижает риски, но и может повысить доходность.

Прочие развивающиеся рынки: перенаправление экспорта как сдерживающий фактор

Устойчивость Китая может быть достигнута за счет других развивающихся рынков (EM): устойчивый рост китайского экспорта в другие страны будет оказывать давление на прибыль рынков EM за исключением Китая. Чтобы мы стали более оптимистичны в их отношении, нам необходимо увидеть более сильный рост прибыли в финансовом и сырьевом секторах. Однако, поскольку центральные банки развивающихся стран в целом снижают процентные ставки, банки вряд ли станут драйверами прибыли, а цены на сырьевые товары, как ожидается, останутся стабильными, но низкими. Исключением из этого взгляда является Северная Азия — Южная Корея, Тайвань и Гонконг. Эти рынки, как правило, показывают хорошие результаты, когда Федеральная резервная система снижает ставки, благодаря их циклическому характеру и концентрации в секторах с большой дюрацией, таких как технологии, промышленное оборудование и здравоохранение.

Акции Японии: ставка на рефляцию при учете валютных рисков

Мы также видим возможности в японских акциях. Улучшение внутренней политической обстановки, продолжающиеся корпоративные реформы, сильная динамика прибыли (см. График 23) и потенциал для расширения оценки должны поддержать японский рынок. Тем не менее, инвесторам следует внимательно следить за тем, как колебания иены могут повлиять на доходность.

J.P. Morgan Asset Management

Поддержка со стороны политики и фундаментальных факторов

Избрание Санаэ Такаити премьер-министром 21 октября продлевает период относительно благоприятного политического фона в Японии. Позиция нового премьер-министра, ориентированная на экономический рост, а также ее акцент на американо-японском сотрудничестве и национальной безопасности были восприняты рынками позитивно. С момента ее избрания ожидания относительно повышения ставок Банком Японии (BoJ) были отодвинуты на более поздний срок. Как и в Европе, на наш взгляд, оценки японских акций все еще имеют потенциал для роста. Хотя текущие оценки могут казаться высокими по сравнению с последними 20 годами, этот период включает в себя последствия пузыря цен на активы, который занижал мультипликаторы. Если рассматривать более широкий временной интервал, форвардный мультипликатор P/E индекса TOPIX, составляющий 15,8x, находится значительно ниже среднего значения с 1990 года (24x) и все еще ниже пика времен «абэномики» (16,3x). Рост доходности облигаций также благотворно сказывается на прибыли финансового сектора, на долю которого приходится около 15% индекса TOPIX.

Ставка на оборонный сектор и банки, мониторинг иены

В рамках японских акций мы отдаем предпочтение компаниям оборонного сектора, которые выиграют от увеличения мировых военных расходов и «ястребиной» внешнеполитической позиции нового премьер-министра. Японские оборонные акции торгуются с мультипликатором 20x к форвардной прибыли на 12 месяцев по сравнению с 22x для американской корзины оборонных компаний. Мы также видим значительный потенциал у японских банков. С 2021 года японские банки демонстрируют динамику лучше индекса TOPIX, чему способствует рефляция, но они по-прежнему торгуются с коэффициентом P/B (цена к балансовой стоимости) всего 1x. Хотя Такаити призывает Банк Японии сохранять низкие процентные ставки, следующим шагом регулятора, скорее всего, будет повышение, что поддержит маржинальность финансового сектора. Пересмотры прогнозов прибыли для японских финансовых компаний были очень позитивными, превзойдя показатели их американских коллег. Ключевым риском для японских акций остается иена. Учитывая, что 40% выручки компаний TOPIX поступает из-за рубежа, показатели японского фондового рынка обычно имеют отрицательную корреляцию с иеной (см. График 24). Для европейских инвесторов то, что теряется из-за движения иены, часто компенсируется на рынке акций, и наоборот.

Мы считаем, что региональная диверсификация портфелей акций может как повысить доходность, так и защитить от рисков концентрации, особенно если настроения в отношении ИИ станут менее позитивными. За пределами США мы видим наиболее привлекательные возможности в отдельных сегментах европейского, японского и китайского рынков, обладающих фундаментальными факторами поддержки, включая европейские и японские банки, китайский техсектор и экспортеров, оборонные компании и бенефициаров фискального стимулирования.

Прогноз по инвестициям 2026 | Топливо в двигателе

Не стоит опасаться частных рынков

За последнее десятилетие частные рынки (private markets) продемонстрировали стремительный рост. Объем активов под управлением на частных рынках вырос в пять раз с 2010 года, достигнув более 13 триллионов долларов во всем мире (см. График 25). Такое расширение частного капитала, который является более непрозрачным, чем капитал публичных рынков, вызвало опасения, что в «тенях» финансовой системы могут скрываться проблемы. Быстрый рост любого класса финансовых активов должен привлекать пристальное внимание. Однако интерпретация этих событий исключительно сквозь призму «избыточности» упускает важную часть истории частных рынков: за последние двадцать лет характер корпоративного финансирования коренным образом изменился.

Проще говоря, если раньше основной рост компании происходил после IPO, то теперь он происходит до него.

Там, где компании раньше зависели от публичных рынков в плане капитала для роста, теперь они могут получить доступ к огромным пулам частных денег через венчурный капитал и прямые инвестиции (private equity). В результате значительная часть пути компании к зрелости сместилась из публичной сферы в частную (см. График 26), формируя обширный пайплайн перспективных проектов. То, что кажется чрезмерным энтузиазмом, во многих отношениях является отражением «новой нормальности» в корпоративных финансах.

Расцвет частных рынков

Чтобы понять причины роста частных рынков, полезно вспомнить, как компании росли раньше. Два десятилетия назад бизнес обычно привлекал средства на ранних стадиях от частных инвесторов, относительно быстро выходил на биржу и затем продолжал масштабироваться через публичные рынки. Amazon, Apple и Google — три компании из «Великолепной семерки» — провели листинг в течение пяти лет после основания, создав триллионы долларов стоимости для инвесторов на публичном рынке в последующие десятилетия. Сегодня эта последовательность роста мигрировала на частные рынки. Теперь компании дольше остаются частными и достигают гораздо больших масштабов перед листингом — если вообще выходят на него. В конце 1990-х годов средний возраст компании в США на момент первичного публичного предложения (IPO) составлял около пяти с половиной лет. В 2024 году этот показатель вырос до 14 лет. В 1996 году в США насчитывалось более 8 000 публичных компаний; сегодня их менее 6 000. Только за последнее десятилетие число частных «единорогов» — стартапов с венчурным финансированием, оцениваемых более чем в 1 миллиард долларов — выросло в восемь раз. Эта тенденция к гораздо более позднему выходу на биржу стала возможной благодаря росту капитала, доступного на частных рынках. Рынки венчурного капитала и акционерного капитала для компаний на стадии роста (growth equity) расширились по мере того, как инновации в технологиях, здравоохранении и потребительском секторе создавали новые инвестиционные возможности. Фонды выкупа (buyout) выросли, позволяя компаниям из портфелей венчурного капитала или growth equity перепродаваться несколько раз, оставаясь при этом частными. Вместе эти сегменты частных рынков теперь обеспечивают финансирование, которое раньше предоставляли публичные рынки компаний малой и средней капитализации. Проще говоря, если раньше основной рост происходил после IPO фирмы, то теперь он происходит до него.

Почему компании предпочитают оставаться частными

Сдвиг в сторону частных рынков в первую очередь связан не с неспособностью компаний выйти на биржу. Речь идет скорее о том, что фирмы осознанно выбирают не делать этого. Листинг на публичной бирже...

Биржа может предложить ликвидность и узнаваемость, но она также накладывает более тяжелое регуляторное бремя, подразумевает более пристальный контроль через квартальную отчетность и волатильность цен на акции, характерную для публичных рынков. Для быстрорастущих компаний сохранение статуса частной компании может обеспечить большую гибкость и возможность принимать долгосрочные решения без давления со стороны цикла квартальной отчетности. Тем временем институциональные инвесторы — пенсионные фонды, страховщики, эндаументы и суверенные фонды благосостояния — активно ищут частные активы для повышения своей доходности. Этот приток капитала создал самоподдерживающуюся экосистему. Увеличение капитала ведет к более крупным сделкам на частном рынке; более крупные сделки позволяют компаниям дольше оставаться частными; а результирующее расширение частного рынка привлекает еще больше капитала. Именно эта структурная миграция капитала объясняет большую часть роста частных рынков.

Exhibit 27: Основная активность в сфере прямого частного инвестирования по-прежнему сосредоточена в компаниях малого и среднего бизнеса

Оценки в сфере прямого частного инвестирования (PE) высоки, конкуренция за сделки остается интенсивной, а растущие связи между частным капиталом и частным кредитованием означают, что стресс в одном углу рынка может затронуть другой. Но это риски, которые следует отслеживать, а не свидетельства избытка.

Инвестиции в частный капитал США по размеру

%, годовая доля в общем объеме инвестиций, 2008–2025 гг.

Источник: LCD, Pitchbook, J.P. Morgan Asset Management. Данные за 2025 год приведены по состоянию на 2 квартал 2025 года. Данные на 31 октября 2025 года.

20 Investment Outlook 2026 | Топливо в двигателе

Где на самом деле происходит рост: активность в малом и среднем сегментах рынка

Распространенным заблуждением является мнение, что прямое частное инвестирование (private equity) — это прежде всего очень крупные выкупы, те самые многомиллиардные сделки, которые попадают в заголовки газет. Реальность сильно отличается: большая часть сделок происходит в сегментах малого и среднего бизнеса, где стоимость предприятия (рыночная капитализация компании плюс ее непогашенный долг) обычно составляет менее 500 миллионов долларов (см. Exhibit 27). В этой части рынка частного капитала создание стоимости в меньшей степени связано с финансовым инжинирингом и в большей — с улучшением операционной деятельности компаний. Фирмы получают выгоду от доступа к авторитетным и опытным менеджерам по управлению частным капиталом, которые помогают улучшать и расширять их продуктовые предложения, снижать затраты и достигать большего масштаба за счет выхода в новые регионы.

Частный кредит: вторая половина истории

Расширение рынка частного кредитования (1) обусловлено многими из тех же сил, которые изменили ландшафт прямого частного инвестирования. Усиление регулирования после мирового финансового кризиса привело к тому, что банки сократили свое присутствие на рынках кредитования. Это открыло двери для небанковских кредиторов, которые заполнили нишу в корпоративном финансировании, особенно в сегменте малого и среднего бизнеса, где раньше доминировали банки. Со временем такие прямые кредиторы стали важным источником капитала на протяжении всего жизненного цикла компаний. Большая часть капитала, привлекаемого сегодня на рынках частного кредитования, предоставляется компаниям, поддерживаемым фондами частного капитала, фактически обеспечивая частную долговую составляющую для капитала PE-фондов. Частный кредит позволяет компаниям рефинансировать займы, менять структуру финансирования и расширяться, не обращаясь к публичным рынкам. Для инвесторов частный кредит предлагает привлекательную премию к доходности по сравнению с публичным кредитом в обмен на предоставление терпеливого долгосрочного капитала.

Частный кредит служит двум различным целям на частных рынках. Во-первых, он обеспечивает финансирование роста — кредиты компаниям, стремящимся к расширению, инвестициям или рефинансированию. Во-вторых, частный кредит может помочь финансировать выкупы (buyouts) — то есть предоставлять займы для финансирования групп частного капитала, приобретающих компанию. Сегодня около 90% выкупов в среднем сегменте рынка США финансируются за счет частного кредита по сравнению с примерно 50% в 2017 году. Именно последняя тенденция — финансирование выкупов PE-фондов через частный кредит — привлекла пристальное внимание в последнее время.

(1) Частный кредит — это широкий класс активов, который может включать несколько типов небанковского кредитования. Здесь, если не указано иное, «частный кредит» относится к прямому кредитованию, когда кредиторы, отличные от банков, предоставляют займы компаниям без посредников — это крупнейший компонент более широкого класса активов «частный кредит». (2) Отношение стоимости предприятия (EV, рыночная капитализация компании плюс ее непогашенный долг) к ее EBITDA (прибыль до вычета процентов, налогов, износа и амортизации).

В чем заключаются риски

Мы считаем, что рост как прямого частного инвестирования, так и частного кредитования произошел благодаря структурным изменениям в характере корпоративного финансирования. Это не означает, что частные рынки лишены риска. Оценки в сфере частного капитала высоки, конкуренция за сделки остается интенсивной, а растущие связи между частным капиталом и частным кредитованием означают, что стресс в одном углу рынка может распространиться на другой. Однако, по нашему мнению, это скорее риски, требующие мониторинга, чем доказательства перегрева.

Начиная с оценки активов, глобальные мультипликаторы выкупа (EV/EBITDA) (2) для компаний среднего рынка находятся ниже своего пика 2021 года, но все еще выше долгосрочных средних значений (см. Exhibit 28), составляя около 13x. Это подразумевает меньше возможностей для расширения мультипликаторов как драйвера доходности частного капитала, что делает результаты более зависимыми от роста прибыли и операционных улучшений. Тем не менее, по сравнению с публичными рынками, оценки частного рынка не выходят за рамки нормы: медианный мультипликатор EV/EBITDA для S&P 500 в прошлом году составил примерно 14x. Иными словами, оценки прямого частного инвестирования высоки, но тем не менее соответствуют показателям публичных рынков.

Рост числа «механизмов продолжения владения» (continuation vehicles) в сфере прямого частного инвестирования также упоминался как повод для беспокойства, учитывая их растущую долю в глобальных выходах из PE-инвестиций (см. Exhibit 29). Continuation vehicle — это новый фонд, созданный менеджером по управлению частным капиталом для удержания одной или нескольких портфельных компаний сверх срока жизни первоначального фонда. Скептики утверждают, что расширение использования таких механизмов отражает попытки менеджеров скрыть проблемы с портфельными компаниями — проблемы, препятствующие продаже этих компаний по желаемой менеджером оценке. Опять же, мы считаем, что этот скептицизм в отношении континуационных фондов упускает из виду главное. Хотя они и позволяют менеджерам удерживать активы дольше, чтобы избежать продажи на депрессивном рынке, они не представляют собой просто «продажу активов самим себе». Почти во всех случаях сделка с использованием continuation vehicle требует участия независимого вторичного покупателя для подтверждения оценки и выделения нового капитала. Этими вторичными покупателями обычно являются опытные институциональные инвесторы или специализированные фонды вторичного рынка, которые проводят полную проверку (due diligence) портфельной компании, прежде чем согласиться на участие.

J.P. Morgan Asset Management 21

Большинство недавних вторичных сделок (через механизмы продолжения) были оценены с небольшим однозначным дисконтом к стоимости чистых активов компании, что вполне укладывается в типичные диапазоны оценки. В период, когда активность IPO, а также слияний и поглощений на публичных рынках была низкой, континуационные фонды обеспечивали ликвидность и прозрачность ценообразования на частных рынках, предоставляя частным инвесторам выбор. Мы считаем, что рост популярности таких механизмов является еще одним примером развития системы корпоративного финансирования.

Растущая взаимосвязанность частного капитала и частного кредитования — еще одна тема для дискуссий. Это правда, что эти два сегмента все больше переплетаются: частный кредит часто финансирует выкупы или поддерживает портфельные компании через рефинансирование. Однако инвесторы в частный кредит получают хорошее вознаграждение за эти услуги. На рынках частного кредитования предлагаются высокие начальные доходности, часто выражающиеся низкими двузначными числами для приоритетного (senior) прямого кредитования. Это обеспечивает значительный буфер против потенциальных потерь. Даже если уровень дефолтов умеренно вырастет, исторически высокие показатели возвратности средств помогут компенсировать большую часть негативных последствий. Потребовалось бы серьезное и длительное ухудшение состояния портфельных компаний, чтобы привести к существенным потерям в секторе частного кредитования.

В целом, мы сохраняем конструктивный настрой в отношении прямого частного инвестирования и частного кредитования. В сегменте прямого частного инвестирования снижение процентных ставок в США сделает заимствования дешевле, что поможет повысить доходность и поддержит текущие оценки. Малый и средний сегменты рынка PE, наряду с вторичными инструментами (continuation vehicles), по-прежнему предлагают инвесторам привлекательные способы инвестирования в тему искусственного интеллекта по более разумным оценкам, потенциально с дисконтом к стоимости чистых активов. В Европе более фрагментированные рынки финансирования и менее острая конкуренция в кредитовании делают частные рынки убедительным источником потенциальной альфы. Относительно более высокий вес технологий в индексах европейских частных рынков по сравнению с индексами публичных акций также выглядит привлекательно.

В частном кредитовании снижение процентных ставок в США облегчит расходы на обслуживание долга, помогая смягчить некоторые риски дефолта, даже если это постепенно приведет к снижению номинальной доходности. Как всегда, инвесторам следует диверсифицировать портфель по менеджерам и винтажам (годам выдачи кредита или создания фонда), чтобы снизить концентрацию и идиосинкразические риски. В рамках частного кредитования сочетание прямого кредитования с инвестициями в долги инфраструктурных объектов и недвижимости может расширить источники дохода инвесторов, в то время как вложения в фонды оппортунистического или проблемного долга могут оказаться ценными, если существенное замедление экономики приведет к рыночному стрессу.

Exhibit 28: Оценки на частных рынках не выглядят оторванными от публичных рынков

Exhibit 29: Использование PE-компаниями механизмов продолжения (continuation vehicles) не обязательно является поводом для беспокойства

Источник: LCD, Pitchbook, S&P Global, J.P. Morgan Asset Management. EV/EBITDA — это отношение стоимости предприятия к прибыли до вычета процентов, налогов, износа и амортизации. Данные на 31 октября 2025 года. Источник: Dealogic, Jefferies, J.P. Morgan Asset Management. Данные за 2025 год — по состоянию на 1 полугодие 2025 года. Оценки объема сделок по выходу при поддержке спонсоров предоставлены Dealogic и включают поступления от M&A и IPO. Процент представляет собой объем транзакций через механизмы продолжения, деленный на объем сделок по выходу при поддержке спонсоров. Данные на 31 октября 2025 года.

22 Investment Outlook 2026 | Топливо в двигателе

Как мы изложили в разделе «Монетарное и фискальное топливо стимулирует экспансию», беспрецедентные стимулы «мирного времени» поддерживают как экономику, так и рисковые активы. Инвесторы сталкиваются с двумя ключевыми рисками, если весь этот избыток создаст проблемы: серьезный сдвиг в настроениях относительно искусственного интеллекта (ИИ) и возобновление инфляции. В этой главе мы рассматриваем стратегии, доступные инвесторам, желающим минимизировать эти риски.

Что если это пузырь?

Как обсуждалось в разделе «Осторожная навигация в условиях концентрации техсектора», на данном этапе мы просто не знаем, каким будет конечный спрос на ИИ и смогут ли технологические компании с крупной капитализацией поддерживать сверхприбыли, которых ожидает рынок. У инвесторов, обеспокоенных тем, что эти высокооцененные компании могут не оправдать ожиданий по долгосрочному росту, есть два основных варианта хеджирования. Высококачественные долгосрочные облигации должны обеспечить существенный буфер в случае кризиса, вызванного разочарованием в технологиях и ИИ, который носил бы глубоко дезинфляционный характер. Если спрос на инфраструктуру ИИ переоценен, а отдача от этих инвестиций разочарует, мы можем увидеть избыточные мощности, падение цен, сокращение маржи и снижение инвестиций, что напомнит начало 2000-х годов. Цены на акции упадут, что приведет к отрицательному эффекту богатства, а потребительские расходы сократятся. Частные рынки также пострадают, поскольку 36% прямого частного инвестирования и...

Прогноз по инвестициям на 2026 год | Топливо в двигателе

Около 25% частного кредита приходится на технологический сектор. Такой сценарий может подтолкнуть экономику США к рецессии, что заставит Федеральную резервную систему (ФРС) резко снизить ставки. Во время пузыря доткомов и мирового финансового кризиса долгосрочные казначейские облигации США обеспечили доходность в 29% и 17% соответственно (см. Приложение 30). При лопании технологического пузыря высококачественные долгосрочные корпоративные облигации также служили защитой. Неамериканским инвесторам следует учитывать движение валют. Доллар США обычно укрепляется в периоды рыночного стресса, но, учитывая ведущую роль американских фирм в истории с ИИ, его статус «защитной гавани» в данном сценарии не гарантирован. В зависимости от стоимости хеджирования, долгосрочные государственные облигации местных рынков могут стать альтернативой казначейским облигациям США, хотя потенциал доходности от падения ставок в еврозоне и Великобритании, вероятно, будет ниже, чем в США. Высококачественные долгосрочные облигации должны обеспечить существенный буфер в случае кризиса, вызванного технологическим сектором и ИИ.

Защита от срыва планов

Приложение 30: Цены на облигации должны существенно вырасти в случае краха техсектора

Доходность инструментов с фиксированной доходностью США во время распродаж на рынке акций

%, совокупная доходность за период падения индекса S&P 500

Источник: Bloomberg, LSEG Datastream, S&P Global, J.P. Morgan Asset Management. Крах доткомов: авг. 2000 – сент. 2002; мировой финансовый кризис: окт. 2007 – февр. 2009. Прошлые показатели не являются надежным индикатором текущих и будущих результатов. Данные по состоянию на 31 октября 2025 года.

Инвесторам также следует задуматься о рисках концентрации в рамках мирового рынка акций. Сектора технологий и коммуникационных услуг сейчас составляют 37% индекса MSCI All Country World. Простой диверсификации за пределами технологического сектора недостаточно. Замедление темпов внедрения ИИ будет иметь широкие экономические последствия, а риски завышенной оценки (valuation risks) носят повсеместный характер. Циклические сектора обеспечивали защиту в эпоху доткомов. Однако с 2022 года оценки циклических секторов (за исключением технологий) выросли с 13x до 22x прогнозной прибыли за 12 месяцев, что делает эти сектора уязвимыми, если избыточное предложение в ИИ-инфраструктуре замедлит экономический рост.

Защитные сектора, после периода отставания, сейчас имеют невысокие оценки. Их EBITDA и общая прибыль также меньше привязаны к пайплайну строительства инфраструктуры ИИ и экономической активности в целом, что делает эти сектора более защищенными от любого спада в техсекторе (см. Приложение 31). Портфели с высокой долей защитных акций должны оказаться относительно устойчивыми, если эйфория вокруг ИИ утихнет.

Инфляция, вызванная избытком средств

Вторым ключевым риском является инфляция. Мягкая фискальная политика оказывает давление на рынки облигаций в связи с ростом предложения и ухудшением кредитоспособности суверенных заемщиков. Государственное потребление может подстегнуть инфляцию, если оно совпадет с сильным частным спросом или дефицитом предложения. Такая инфляция может принять форму острого шока или хронического «ползучего» процесса, причем для каждого сценария лучше всего подходят разные активы.

Острая инфляция: уроки 2022 года

Как обсуждалось ранее, мы с опасением относимся к возможности того, что фискальная щедрость вызовет возобновление инфляции. Налоговые льготы в рамках «One Big Beautiful Bill» и возможные дополнительные стимулы перед промежуточными выборами могут стимулировать ценовое давление со стороны спроса в экономике США. Кроме того, хотя текущая траектория торговой политики выглядит более благоприятной, полное инфляционное воздействие тарифов еще не проявилось, и сохраняется риск дальнейших сбоев в цепочках поставок из-за новых тарифов США или ответных мер партнеров. В этом сценарии ФРС может быть вынуждена остановить цикл снижения ставок и, возможно, повысить их для сохранения доверия. Рост доходности облигаций заставит провести переоценку широкого спектра активов, что нанесет ущерб публичным рынкам. Реальные активы, такие как древесина и базовая инфраструктура, обеспечат лучшую защиту во время острого инфляционного шока (см. Приложение 32). Традиционные инструменты диверсификации, такие как недвижимость и облигации с защитой от инфляции, сталкиваются с трудностями, так как корректировка доходов отстает от потерь капитала, в то время как богатый сырьевыми товарами индекс FTSE 100, вероятно, опередит другие рынки акций.

Приложение 31: Защитные акции также должны обеспечить защиту в случае краха техсектора

Показатели глобальных секторов во время распродаж на рынке акций

%, совокупная доходность в USD за период падения индекса S&P 500

Источник: LSEG Datastream, MSCI, S&P Global, J.P. Morgan Asset Management. Защитные сектора (Defensives): потребительские товары первой необходимости, здравоохранение и коммунальные услуги. Данные по состоянию на 31 октября 2025 года.

Хроническая инфляция: эрозия реальной доходности

Инфляция может оказаться не коротким резким шоком, а скорее ползучей проблемой. В 1950-х и 1960-х годах правительства весьма успешно обесценивали свои долги через серию небольших инфляционных сюрпризов: номинальные процентные ставки ниже роста номинального ВВП постепенно перекладывали бремя долга с налогоплательщиков на держателей облигаций, чья доходность съедалась инфляцией. При хронической инфляции риск заключается в постепенной эрозии реальной доходности, а не в быстрой переоценке активов. Исторически в периоды хронической инфляции недвижимость опережала акции, а облигации с индексацией на инфляцию опережали номинальные аналоги (см. Приложение 33). Без резких первоначальных потерь капитала корректировка на инфляцию, заложенная в потоки доходов этих двух типов активов, может помочь защитить реальную доходность.

Золото — еще один актив, который стоит рассмотреть. В сценариях хронической инфляции его свойства как средства сбережения делают его важным диверсификатором портфеля. Оно также служит хеджем против опасений по поводу доверия к институтам США или рисков фиатных валют. Однако показатели золота как диверсификатора против острых инфляционных шоков неоднозначны. Средняя доходность была завышена за счет сильных показателей в конце 1970-х, но была отрицательной во время скачков инфляции в 1990 и 2022 годах.

Наш базовый сценарий предполагает, что монетарное и фискальное топливо продолжит стимулировать экономическую экспансию. Но существует риск того, что «избыток» политики приведет либо к пузырю активов, либо к инфляции. Чтобы защититься от падения технологических акций, инвесторам следует рассмотреть высококачественные долгосрочные облигации и защитные сектора акций. Для защиты от инфляционных рисков следует адекватно распределять средства в альтернативные активы.

Приложение 32: 2022 год показал, что защиту от инфляционных шоков лучше искать в альтернативах

Доходность выбранных публичных и частных рынков в 2022 году (%)

• Инфраструктура: +20 * Транспорт: +18 * Древесина: +15 * Товары (Commodities): +12 * Золото: 0 * S&P 500: -18 * Global Aggregate (облигации): -16

Приложение 33: Традиционные диверсификаторы лучше работают при хронической инфляции

Доходность классов активов в зависимости от инфляционного режима

%, средняя годовая совокупная доходность за три года

В 2026 году глобальная активность должна расшириться по регионам. Мы ожидаем, что экономику США поддержат положительные эффекты богатства, снижение ставок и продолжающийся CAPEX на искусственный интеллект (ИИ).

Базовый сценарий: Глобальный рост расширяется

Макроэкономика: Экономическая активность расширяется географически. Рост в Европе преподносит приятные сюрпризы и сокращает разрыв с ростом США в 2026 году на фоне значительных фискальных стимулов. Экспансия в США продолжается при поддержке дальнейшего смягчения политики ФРС. Экономика Китая получает импульс от стабилизации рынка недвижимости, в то время как власти поддерживают пайплайн внутренних разработок в сфере ИИ.

Рынки: Диверсификация акций имеет важное значение как внутри экосистемы ИИ, так и между регионами, а также между публичными и частными рынками. Основные драйверы роста теперь включают не только технологический сектор, но и циклические отрасли. Снижение ставок в США поддерживает сегменты частного капитала (private equity) и частного кредита (private credit).

Понижательный риск: Возврат инфляции

Макроэкономика: Инфляция ускоряется либо резко, либо постепенно. Острая инфляция может возникнуть, если влияние тарифов на инфляцию в США окажется сильнее, чем ожидалось, поскольку компании перекладывают более высокие затраты на потребителей. Возврат налогов в начале 2026 года вместе с любыми дальнейшими снижениями налогов в преддверии промежуточных выборов ухудшит проблему инфляции. Хроническая, ползучая инфляция может стать результатом устойчивого дефицита бюджета и вопросов к независимости ФРС.

...продолжение. Рынки: Негативная среда для акций, при этом сектора, чувствительные к процентным ставкам, пострадают сильнее всего. Рост доходности основных инструментов с фиксированной доходностью приводит к убыткам, так как корреляция между акциями и облигациями остается положительной. В сценарии резкой инфляции лучшую защиту предложат реальные активы, такие как лесные угодья и базовая инфраструктура. В сценарии хронической инфляции золото станет важным инструментом диверсификации портфеля.

Риск снижения: Ослабление акций технологического сектора

Макроэкономика

Настроения в отношении ИИ ухудшаются, так как становится ясно, что пайплайн спроса на инфраструктуру ИИ был переоценен. Это ведет к избытку мощностей, падению цен и сокращению маржи, поскольку рентабельность инвестиций в AI CAPEX разочаровывает. Экономический рост США замедляется, так как расходы, связанные с ИИ (ранее выступавшие как главные драйверы), стагнируют, а распродажа акций приводит к отрицательному эффекту богатства для американских домохозяйств.

Рынки

Крайне негативная среда для рынка акций, особенно в США. Защитные акции показывают результаты лучше циклических, и возвращается отрицательная корреляция между акциями и облигациями. Напротив, это благоприятная среда для высококачественных долгосрочных инструментов с фиксированной доходностью. Однако частный капитал (private equity) и частное кредитование (private credit) сталкиваются с трудностями из-за своей высокой подверженности технологическому сектору.

Сценарии и риски

Investment Outlook 2026 | Драйверы роста

Риск роста: Бум производительности

Рост существенно ускоряется благодаря буму производительности, вызванному ИИ. Инфляция удерживается под контролем благодаря росту производительности и, потенциально, снижению цен на энергоносители на фоне разрешения конфликта между Россией и Украиной. Это позволяет центральным банкам снижать процентные ставки более агрессивно, чем заложено в текущих рыночных котировках.

Крайне благоприятная среда для мировых рынков акций. Инструменты с фиксированной доходностью также демонстрируют высокую доходность, поскольку учетные ставки снижаются, а кредитные спреды сужаются до новых рекордно низких уровней.

Market Insights: Авторы

Программа Market Insights предоставляет комплексные данные и комментарии по мировым рынкам без привязки к конкретным продуктам. Программа разработана как инструмент, помогающий клиентам понять ситуацию на рынках и поддерживающий принятие инвестиционных решений; она исследует последствия текущих экономических данных и меняющихся рыночных условий.

Для целей MiFID II программы JPM Market Insights и Portfolio Insights являются маркетинговыми сообщениями и не подпадают под требования MiFID II / MiFIR, специально относящиеся к инвестиционным исследованиям. Кроме того, программы J.P. Morgan Asset Management Market Insights и Portfolio Insights, как независимые исследования, не были подготовлены в соответствии с юридическими требованиями, направленными на содействие независимости инвестиционных исследований, и на них не распространяется какой-либо запрет на проведение операций до распространения инвестиционных исследований.

Данный документ является общим сообщением, предоставляемым исключительно в информационных целях. Он носит образовательный характер и не предназначен для использования в качестве совета или рекомендации для какого-либо конкретного инвестиционного продукта, стратегии, функции плана или других целей в любой юрисдикции, а также не является обязательством со стороны J.P. Morgan Asset Management или любой из ее дочерних компаний участвовать в любой из упомянутых здесь транзакций. Любые использованные примеры являются общими, гипотетическими и приведены только для иллюстрации. Данный материал не содержит достаточной информации для поддержки принятия инвестиционного решения, и на него не следует полагаться при оценке преимуществ инвестирования в какие-либо ценные бумаги или продукты.

Кроме того, пользователи должны провести независимую оценку юридических, нормативных, налоговых, кредитных и бухгалтерских последствий и определить совместно со своим финансовым специалистом, считается ли любая упомянутая здесь инвестиция соответствующей их личным целям. Инвесторы должны обеспечить получение всей доступной соответствующей информации перед осуществлением любых инвестиций. Любые прогнозы, цифры, мнения или инвестиционные техники и стратегии изложены исключительно в информационных целях, основаны на определенных допущениях и текущих рыночных условиях и могут быть изменены без предварительного уведомления.

Вся представленная здесь информация считается точной на момент подготовки, однако гарантия точности не предоставляется, и никакая ответственность за любые ошибки или упущения не принимается. Следует отметить, что инвестирование сопряжено с рисками, стоимость инвестиций и доход от них могут колебаться в соответствии с рыночными условиями и налоговыми соглашениями, и инвесторы могут не вернуть полную инвестированную сумму. Как прошлые показатели, так и доходность не являются надежным показателем текущих и будущих результатов.

J.P. Morgan Asset Management — это бренд бизнеса по управлению активами JPMorgan Chase & Co. и его аффилированных лиц по всему миру. В той мере, в какой это разрешено применимым законодательством, мы можем записывать телефонные звонки и контролировать электронные сообщения для соблюдения наших юридических и нормативных обязательств и внутренних политик. Персональные данные будут собираться, храниться и обрабатываться J.P. Morgan Asset Management в соответствии с нашими политиками конфиденциальности, доступными на сайте am.jpmorgan.com/global/privacy.

Данное сообщение выпускается следующими организациями: В США — J.P. Morgan Investment Management Inc. или J.P. Morgan Alternative Asset Management, Inc., обе организации регулируются Комиссией по ценным бумагам и биржам; в Латинской Америке — исключительно для использования целевыми получателями, местными организациями J.P. Morgan, в зависимости от случая; в Канаде — исключительно для использования институциональными клиентами, JPMorgan Asset Management (Canada) Inc., которая является зарегистрированным портфельным менеджером и дилером освобожденного рынка во всех канадских провинциях и территориях, за исключением Юкона, менеджером инвестиционных фондов в Британской Колумбии, Онтарио, Квебеке, Ньюфаундленде и Лабрадоре, а также консультантом по производным инструментам в Онтарио и Квебеке. В Великобритании — JPMorgan Asset Management (UK) Limited, которая санкционирована и регулируется Управлением по финансовому регулированию и надзору; в других европейских юрисдикциях — JPMorgan Asset Management (Europe) S.à r.l. В Азиатско-Тихоокеанском регионе («APAC») — следующими организациями-эмитентами и в соответствующих юрисдикциях, в которых они в основном регулируются: JPMorgan Asset Management (Asia Pacific) Limited, или JPMorgan Funds (Asia) Limited, или JPMorgan Asset Management Real Assets (Asia) Limited, каждая из которых регулируется Комиссией по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга; JPMorgan Asset Management (Singapore) Limited (рег. номер компании 197601586K), данная реклама или публикация не проверялись Валютным управлением Сингапура; JPMorgan Asset Management (Taiwan) Limited; JPMorgan Asset Management (Japan) Limited, которая является членом Ассоциации инвестиционных трастов Японии, Японской ассоциации инвестиционных консультантов, Ассоциации фирм по финансовым инструментам типа II и Японской ассоциации дилеров по ценным бумагам и регулируется Агентством по финансовым услугам (регистрационный номер «Kanto Local Finance Bureau (Financial Instruments Firm) No. 330»); в Австралии — только оптовым клиентам, как определено в разделах 761A и 761G Закона о корпорациях 2001 г. (Содружество), компанией JPMorgan Asset Management (Australia) Limited (ABN 55143832080) (AFSL 376919). Для всех остальных рынков в регионе APAC — только целевым получателям. Только для США: Если вы являетесь лицом с ограниченными возможностями и вам требуется дополнительная поддержка при просмотре материалов, пожалуйста, позвоните нам по телефону 1-800-343-1113 для получения помощи.

Copyright 2025 JPMorgan Chase & Co. Все права защищены. Источник изображений: Shutterstock LV–JPM57187 | 11/25 | UK | 4611d743-c0a0-11f0-8274-e5d23d527358

Юридическая информация и нормативные положения

Региональное регулирование: Азиатско-Тихоокеанский регион (APAC)

В Азиатско-Тихоокеанском регионе (APAC) выдачу данного документа осуществляют следующие организации в соответствующих юрисдикциях, где они в основном регулируются: JPMorgan Asset Management (Asia Pacific) Limited, JPMorgan Funds (Asia) Limited или JPMorgan Asset Management Real Assets (Asia) Limited, каждая из которых регулируется Комиссией по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга; JPMorgan Asset Management (Singapore) Limited (рег. номер компании 197601586K), данная реклама или публикация не проверялись Денежно-кредитным управлением Сингапура; JPMorgan Asset Management (Taiwan) Limited; JPMorgan Asset Management (Japan) Limited, которая является членом Ассоциации инвестиционных трастов Японии, Японской ассоциации инвестиционных консультантов, Ассоциации фирм, работающих с финансовыми инструментами типа II, и Японской ассоциации дилеров по ценным бумагам, и регулируется Агентством по финансовым услугам (регистрационный номер «Kanto Local Finance Bureau (Financial Instruments Firm) No. 330»); в Австралии — только оптовым клиентам, согласно определениям в разделах 761A и 761G Закона о корпорациях 2001 года (Содружество), через JPMorgan Asset Management (Australia) Limited (ABN 55143832080) (AFSL 376919). На всех остальных рынках APAC — только целевым получателям.

Для США: Если вы являетесь лицом с ограниченными возможностями и нуждаетесь в дополнительной поддержке при просмотре материалов, пожалуйста, позвоните нам по телефону 1-800-343-1113 для получения помощи.

Copyright 2023 JPMorgan Chase & Co. Все права защищены. Источник изображений: Shutterstock. LV–JPM54277 | 06/23 | ITALY | 095n231606105107

Программы Market Insights и Portfolio Insights

Программа Market Insights предоставляет комплексные данные и комментарии по глобальным рынкам без привязки к конкретным продуктам. Программа разработана как инструмент, помогающий клиентам понять рынки и поддерживающий принятие инвестиционных решений; она исследует последствия текущих экономических данных и меняющихся рыночных условий.

Для целей MiFID II программы JPM Market Insights и Portfolio Insights являются маркетинговыми коммуникациями и не подпадают под какие-либо требования MiFID II / MiFIR, специально относящиеся к инвестиционным исследованиям. Кроме того, программы J.P. Morgan Asset Management Market Insights и Portfolio Insights, не являясь независимыми исследованиями, не были подготовлены в соответствии с законодательными требованиями, направленными на содействие независимости инвестиционных исследований, и на них не распространяется какой-либо запрет на совершение сделок до распространения инвестиционных исследований.

Общие положения и отказ от ответственности

Данный документ является общим информационным сообщением, предоставляемым исключительно в ознакомительных целях. Он носит образовательный характер и не предназначен для использования в качестве совета или рекомендации для любого конкретного инвестиционного продукта, стратегии, функции плана или иных целей в любой юрисдикции, а также не является обязательством со стороны J.P. Morgan Asset Management или любой из ее дочерних компаний участвовать в любой из упомянутых здесь транзакций. Любые используемые примеры являются общими, гипотетическими и приведены исключительно для иллюстрации.

Данный материал не содержит достаточной информации для обоснования инвестиционного решения, и на него не следует полагаться при оценке преимуществ инвестирования в какие-либо ценные бумаги или продукты. Кроме того, пользователи должны провести независимую оценку юридических, регуляторных, налоговых, кредитных и бухгалтерских последствий и определить совместно со своим финансовым специалистом, считается ли любая упомянутая здесь инвестиция соответствующей их личным целям. Инвесторы должны убедиться, что они получили всю доступную соответствующую информацию перед принятием любых инвестиций.

Любые прогнозы, цифры, мнения или инвестиционные техники и стратегии изложены исключительно в информационных целях, основаны на определенных допущениях и текущих рыночных условиях и могут быть изменены без предварительного уведомления. Вся информация, представленная здесь, считается точной на момент подготовки, однако гарантия точности не предоставляется, и никакая ответственность в отношении любых ошибок или упущений не принимается.

Следует отметить, что инвестирование сопряжено с рисками: стоимость инвестиций и доход от них могут колебаться в соответствии с рыночными условиями и налоговыми соглашениями, и инвесторы могут не вернуть вложенную сумму в полном объеме. Как показатели доходности в прошлом, так и значения доходности не являются надежным индикатором текущих и будущих результатов.

J.P. Morgan Asset Management — это бренд бизнеса по управлению активами компании JPMorgan Chase & Co. и ее аффилированных лиц по всему миру. В той мере, в какой это разрешено применимым законодательством, мы можем записывать телефонные звонки и контролировать электронные коммуникации для соблюдения наших юридических и регуляторных обязательств, а также внутренних политик. Персональные данные будут собираться, храниться и обрабатываться J.P. Morgan Asset Management в соответствии с нашей политикой конфиденциальности по адресу am.jpmorgan.com/global/privacy.

Организации-эмитенты

Данное сообщение выпущено следующими организациями:

• В США: J.P. Morgan Investment Management Inc. или J.P. Morgan Alternative Asset Management, Inc., обе организации регулируются Комиссией по ценным бумагам и биржам; * В Латинской Америке: только для использования целевыми получателями, местными организациями J.P. Morgan, в зависимости от обстоятельств; * В Канаде: только для использования институциональными клиентами, компанией JPMorgan Asset Management (Canada) Inc., которая является зарегистрированным управляющим портфелем (Portfolio Manager) и дилером на освобожденном рынке (Exempt Market Dealer) во всех канадских провинциях и территориях, за исключением Юкона, а также зарегистрирована в качестве управляющего инвестиционным фондом в Британской Колумбии, Онтарио, Квебеке и Ньюфаундленде и Лабрадоре; * В Великобритании: JPMorgan Asset Management (UK) Limited, которая авторизована и регулируется Управлением по финансовому надзору (FCA); * В других европейских юрисдикциях: JPMorgan Asset Management (Europe) S.à r.l.

В Азиатско-Тихоокеанском регионе (APAC) выпуск осуществляется следующими организациями в соответствующих юрисдикциях: JPMorgan Asset Management (Asia Pacific) Limited, JPMorgan Funds (Asia) Limited или JPMorgan Asset Management Real Assets (Asia) Limited (Гонконг); JPMorgan Asset Management (Singapore) Limited (Сингапур); JPMorgan Asset Management (Taiwan) Limited (Тайвань); JPMorgan Asset Management (Japan) Limited (Япония), регистрационный номер «Kanto Local Finance Bureau (Financial Instruments Firm) No. 330»; в Австралии — JPMorgan Asset Management (Australia) Limited.

LV–JPM54277 | 06/23 | BENELUX | 095n231606105107

[Примечание: Текст далее повторяет аналогичные условия для региона BENELUX, идентичные по содержанию разделу для ITALY].

Регуляторная информация (Продолжение)

В Азиатско-Тихоокеанском регионе (APAC) — следующими организациями-эмитентами в соответствующих юрисдикциях, в которых они в основном регулируются: JPMorgan Asset Management (Asia Pacific) Limited, или JPMorgan Funds (Asia) Limited, или JPMorgan Asset Management Real Assets (Asia) Limited, каждая из которых регулируется Комиссией по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга; JPMorgan Asset Management (Singapore) Limited (Co. Reg. No. 197601586K), данная реклама или публикация не проверялись Денежно-кредитным управлением Сингапура; JPMorgan Asset Management (Taiwan) Limited; JPMorgan Asset Management (Japan) Limited, которая является членом Ассоциации инвестиционных трастов Японии, Японской ассоциации инвестиционных консультантов, Ассоциации фирм, работающих с финансовыми инструментами типа II и Японской ассоциации дилеров по ценным бумагам, и регулируется Агентством по финансовым услугам (регистрационный номер «Kanto Local Finance Bureau (Financial Instruments Firm) No. 3...»

Юридическая информация И примечания

Региональные ограничения и нормативные положения

30”); в Австралии — только для оптовых клиентов (wholesale clients), как определено в разделах 761A и 761G Закона о корпорациях 2001 года (Commonwealth), компанией JPMorgan Asset Management (Australia) Limited (ABN 55143832080) (AFSL 376919). Для всех остальных рынков Азиатско-Тихоокеанского региона (APAC) — только для целевых получателей.

Специальные уведомления для США

Только для США: Если вы являетесь лицом с ограниченными возможностями и нуждаетесь в дополнительной поддержке при ознакомлении с данными материалами, пожалуйста, свяжитесь с нами по телефону 1-800-343-1113 для получения помощи.

Авторские права и идентификаторы документа

Copyright 2023 JPMorgan Chase & Co. Все права защищены. Источник изображений: Shutterstock.

LV–JPM54277 | 06/23 | GERMANY | 095n231606105107